Aportes Irrevocables a Cuenta de Futuras Suscrip de Acciones y Capitalización de Pasivos Financieros

1. Consideraciones generales

El presente memorando resume comentarios sobre el proyecto de resolución mencionado. Una opinión más extensa excedería de los límites de esta pieza y podrá brindarse en caso de ser solicitada . En adelante cuando nos referimos a Aportes Irrevocables a Cuenta de Futuras Suscripciones de Acciones, utilizaremos el giro “Aportes Irrevocables”; cuando aludimos al Proyecto de Resolución que estamos considerando lo llamaremos “Proyecto” y al remitirnos a la Ley de Sociedades Comerciales (t.o. en 1984 y sus reformas) la denominaremos como “LSC”.

2. Necesidad y perfil de la regulación.

Comparto la opinión sobre la necesidad de una regulación de los Aportes Irrevocables. De acuerdo con mi concepto, sería muy conveniente que normas básicas sobre este punto, aplicables a todas las sociedades anónimas, fueran contenidas en la ley de fondo. Si bien es cierto que se ha propuesto una reforma legal en tal sentido (“Anteproyecto de modificación a la Ley de Sociedades Comerciales”, de junio de 2003 ), mientras ella se sanciona, es prudente que la Comisión Nacional de Valores (CNV) dicte las normas que estime pertinentes para el mejor tratamiento del tema, dentro de sus poderes reglamentarios . A los fines de mantenernos en los límites de esos poderes, propiciaremos que ciertas disposiciones (subordinación de los Aportes Irrevocables, no devengamiento de intereses y aplicación de las normas sobre reducción de capital para su restitución) sean adoptadas sobre base necesariamente consensual (contrato de suscripción), de forma de evitar cuestionamientos de los aportantes y, en su caso, de la misma sociedad.

3. Contenido de este comentario

Centraremos nuestra atención sobre algunos aspectos en particular, en especial con relación al “contrato de suscripción”, al tratamiento contable (y legal) como patrimonio neto de los Aportes Irrevocables y a la subordinación del crédito del aportante en caso de restitución debida por la sociedad. También nos referiremos muy escuetamente a algunos temas específicos (punto 7).

4. El contrato de aporte

Teniendo en cuenta la ausencia de disposiciones legales referidas a los Aportes Irrevocables, es conveniente que se exija con carácter general la instrumentación formal de un “contrato de suscripción de acciones” que contenga los requisitos del art. 186, tercer párrafo de la LSC y, además los que hemos sugerido en un trabajo anterior . En especial destacamos que es muy importante la conveniencia de prever la clase de acciones a que dará derecho el aporte realizado . También si la emisión será con prima o sin ella; si la sociedad puede optar por la capitalización parcial del aporte y la restitución del resto, y si esto último puede resultar del ejercicio del derecho de suscripción preferente por otros accionistas. En particular en esa convención deberá establecerse concretamente el no devengamiento de intereses por los Aportes Irrevocables, la subordinación en caso de eventual restitución, la afectación de los Aportes Irrevocables por pérdidas futuras ; la necesidad de someterse a las reglas de reducción de capital para el caso de restitución de los Aportes Irrevocables y que la futura emisión de capital deberá efectuarse con ejercicio del derecho de preferencia de los accionistas, siendo inaplicable el art. 197 de la LSC. Finalmente, podría establecerse que los Aportes Irrevocables serán considerados siempre en moneda argentina o, si así lo estima prudente la CNV, su admisión en moneda extranjera, tal como lo admite la ley 23.928 y su reforma, la ley 25.561.

En todos los casos el contenido de este contrato deberá ser ampliamente informado a los órganos de contralor y a los accionistas.

Pienso que la completividad de este contrato de suscripción será fundamental para consolidar legalmente las soluciones necesarias, como la subordinación, la ausencia de intereses, la aplicación de los Aportes Irrevocables a pérdidas y el cumplimiento de las normas sobre reducción de capital para su restitución.

5. Subordinación

Es compartible lo propuesto en el art. 2, inc. d y e del Proyecto, con relación a la subordinación de los créditos del aportante en caso de restitución. Si no alargara innecesariamente la resolución, sugeriría que se complete la redacción haciendo expresa mención de una subordinación general a todas las deudas actuales o futuros de la sociedad . Una cuestión difícil de resolver a través de esta resolución es la de considerar hasta cuándo deberá esperar el aportante para retirar su aporte en caso de no decidirse el aumento tal como estaba pactado o, en su caso, si mediara oposición de los acreedores a la reducción de capital en los términos del art. 204 y su remisión al art. 82, inc. 2 (rectius inc. 3), segundo párrafo, de la LSC.

Finalmente es claro que la subordinación sólo tendrá efecto en caso de insolvencia de la sociedad .

6. Afectación de los Aportes Irrevocables en caso de pérdidas y procedimiento de reducción de capital.

La afectación de los Aportes Irrevocables y la necesidad de utilizar el procedimiento de reducción de capital en caso de esa afectación, ambas previstas en el art. 4 del Proyecto son, como principio, compartidas, con las precisiones que indicaremos a continuación.

6.1. Con relación a la afectación de los Aportes Irrevocables por pérdidas, se modifica lo previsto en el punto XXIII.11.15 de las Normas . De todas maneras y a los fines de evitar disputas sobre la validez legal de esa solución, nos permitimos reiterar la necesidad de que este efecto esté especialmente previsto en el contrato de aporte, tal como lo hemos ya sugerido.

Sin embargo, no consideramos adecuada la solución relativa al “orden de afectación” previsto en el segundo párrafo del artículo del Proyecto que comentamos (art. 4, punto XXIII.11.15). En efecto, al afectarse antes los Aportes Irrevocables que el Capital, se produce un incausado despojo al aportante, desde que se usa su aporte para afectar a las pérdidas, protegiendo así al capital hasta que el aporte haya sido íntegramente utilizado. Debemos recordar que el aportante puede ser un tercero y, aun no siéndolo, puede ser uno de los accionistas que aporta sin que otros lo hagan o en proporción mayor a otros. En estricta justicia debería aplicarse la regla inversa, pero como esto puede ser cuestionado también como injusto (en perjuicio de los no aportantes) en último caso el aporte debería afectarse en la misma proporción que el capital. De lo contrario podría darse la paradoja que, ante pérdidas, los accionistas preexistentes negaran el aumento de capital y, así, produjeran la disminución del aporte irrevocable sin sufrir ellos demérito de capital.

6.2. Referente a la necesidad de recurrir a los procedimientos de reducción de capital para el caso en que deban restituirse Aportes Irrevocables, deben hacerse estas precisiones: a) La previsión está comprendida en las Normas Contables ya referidas (Res. 17 de la FACPCE, punto 5.19.1.3.1. párrafo final), pero su apoyo sustancial puede cuestionarse atento al silencio sobre el punto de la LSC, que es la que regula el fondo. Por ello hemos sugerido que la regla forme parte de los requisitos del Contrato de Suscripción, de tal manera que el aportante esté obligado a respetarla, tanto como la sociedad.

b) En relación con la necesidad de utilizar el procedimiento de reducción de capital, debe observarse:

b1) En caso de “reducción voluntaria”, ésta podría realizarse con “ganancias y reservas libres”, tal como resulta del art. 204, final, de la LSC. Esta norma es aplicable a los Aportes Irrevocables, en tanto se recurre a ella para reglar su restitución. Es más, cuando el aporte debe restituirse porque la sociedad decidió no aumentar el capital o hacerlo en forma distinta que la pactada con el aportante o por cualquier otra causa imputable a ella (p. ej. demora en la convocación o reunión de asamblea o fracaso de ésta), debería aplicarse esta regla, es decir, que si existen reservas libres y ganancias, éstas deben responder por la restitución. Estas precisiones pueden incluirse en el Proyecto.

b2) En caso de haberse llegado al supuesto de “reducción obligatoria” no se aplicaría el procedimiento de los arts. 203 y 204 LSC.

b3) En caso de reducción “simple” por pérdidas (art. 205 LSC) la doctrina debate si en esta hipótesis rige el art. 204. No creo que esta cuestión deba ser abordada por el Proyecto.

7. Aspectos particulares.

A los efectos de evitar prolongar estos primeros pareceres, sólo agregaremos algunas reflexiones específicas, que seguramente pueden requerir mayor desarrollo:

7.1. El plazo para convocar a la asamblea que decida la capitalización concuerda con una antigua norma impositiva . También con la interpretación de algún texto de la legislación extranjera .

Sin embargo, pueden darse supuestos en los cuales ese plazo sea exiguo: por ejemplo cuando el aporte debe ser aprobado por entidades específicas de contralor (p. ej. en casos de concesiones, ámbitos especialmente regulados –como radiodifusión- o por aplicación de la Ley de Defensa de la Competencia). También podría ocurrir que por las condiciones el mercado (cotización por debajo de la par) se requiera esperar mejores perspectivas. Estos casos deberían ser contemplados por la resolución que se dicte, sin perjuicio de establecer un plazo mayor general para la decisión de capitalización (por ejemplo, hasta un año después dela asamblea que aprobó un estado contable considerando el aporte dentro del patrimonio neto, no más allá de dos años desde la constitución de los Aportes Irrevocables). Debe señalarse al solo efecto de su percepción, que la norma no contiene sanciones para el caso de no capitalización temporánea (podrían ser las del art. 10, ley 17.811 u otras específicas: p ej. que la CNV convoque a la asamblea para que decida la capitalización o devolución, sin perjuicio de las sanciones del art.10, ley 17.881)

7.2. Estamos de acuerdo con que el aporte no puede generar intereses. Sin embargo, creo que no podrían negarse intereses en caso de haberse producido una causal de restitución del aporte (p. ej. negativa asamblearia al aumento de capital) y no efectivizarse la restitución en tiempo propio. Lo contrario materializaría un abuso de derecho.

7.3. Con relación a la urgencia como requisito creemos que ya carece de sentido, habida cuenta de los demás recaudos previstos en el Proyecto. Además, si la urgencia debiera ser probada ante la CNV, la situación colocaría al ente en situaciones incómodas, ya apareciendo aprobando con apremio precisamente “situaciones de urgencia” o denegando su configuración, a lo mejor con perjuicio para la sociedad que debía recibir el apoyo. Tampoco

es prudente no definirlo antes de su recepción y someterlo a decisión posterior de la CNV, una vez afectado el Aporte Irrevocable (porque el aportante podría verse limitado en su derecho a restitución por las causales que hemos analizado).

7.4. Debería indicarse que la CNV no considera que la existencia de Aportes Irrevocables puedan ser causa de limitación del derecho de preferencia a los accionistas, tal como lo resalta la doctrina.

7.5. Los Aportes Irrevocables configuran un instituto distinto del referido a préstamos de los accionistas, respecto de los cuales se han pronunciado normas legales e interpretaciones doctrinales . Algunas reflexiones que se vuelcan con referencia a estos últimos préstamos, parte de la doctrina las extiende a los Aportes Irrevocables (p. ej. en lo referido a la subordinación).

7.6. Punto especial, no susceptible de ser previsto en el Proyecto, es el de la responsabilidad de los directores e, incluso, de los accionistas, si con dolo o culpa perjudican al aportante o a la sociedad después de haber recibido y utilizado el aporte . Otras reglas protectivas –ahora- del aportante, podrían eventualmente considerarse, aunque será extender demasiado esta opinión desarrollarlas aquí.

Ver antecedentes en nuestro trabajo “Nuevas reflexiones...”, cit. en nota 1, pág.23 y sigs. Por aplicación de los arts. 274 a 278 y 254, primera parte LSC.

Academia de Capitales
Tratamiento de consultas

Reglamento para atender las consultas que lleguen a la Academia
Contenido (ver)

 

Proyecto de Código de Mejoras Prácticas de Gobierno de las Organizaciones para la República Argentina
Texto consultado y Nota de Consulta realizada por el Señor Presidente del Comité Ejecutivo del IAGO (Instituto Argentino para el Gobierno de las Organizaciones) Marcos E. Bertin.     

  • Fecha:

Buenos Aires, en el mes de Agosto del 2004

Contenido (ver)

 

Anteproyecto de Reformas a la Ley de Sociedades Comerciales
Texto del Anteproyecto presentado por el Señor Secretario de la Comisión de Estudio del Régimen Legal de las Sociedades Comerciales y los Delitos Societarios del Señor Carlos San Millan

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, en el mes de Julio del 2004

 

Aportes Irrevocables a Cuenta de Futuras Suscrip de Acciones y Capitalización de Pasivos Financieros
Comentario al proyecto de Resolución General realizado por el Señor Miembro Titular de la Academia de Mercado de Capitales Dr. Héctor Alegría

  • Autor:    

Dr. Héctor Alegría
Miembro Titular de la Academia de
Mercado de Capitales     

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, en el mes de Julio del 2004

Contenido (ver)

 

Aportes Irrevocables a Cuenta de Futuras Suscripciones de Acciones y Capitalización de Pasivos Financieros
Comentario al proyecto de Resolución General realizado por el Señor Miembro Titular de la Academia de Mercado de Capitales Dr. Héctor Alegría
Resolución General Nº 466-Comisión nacional de valores

  • Autor:    

Dr. Héctor Alegría
Miembro Titular de la
Academia de Mercado de Capitales     

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, en el mes de junio del 2004    
Contenido (ver)

 

Aportes Irrevocables a Cuenta de Futuras Suscrip de Acciones y Capitalización de Pasivos Financieros
Nota de contestación sobre el proyecto de Resolución General realizada por los Señores Miembros de la Academia de Mercado de Capitales.

  • Autor:    

Miembros de la Academia de Mercado de Capitales    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, en el mes de Mayo del 2004    
Contenido (ver)

Academia de Capitales
Proyecto de Código de Mejoras Prácticas de Gobierno de las Organizaciones para la República Argentina

Código de Mejores Prácticas

Como adelantáramos en esta página, presentamos el  "Proyecto de Código de Mejores Prácticas de Gobierno de las Organizaciones para la República Argentina".  Este trabajo comenzó a mediados de 2003 y el borrador inicial fue presentado en la Jornada Internacional realizada en noviembre de 2003. 

El IAGO lo invita formalmente a participar en la discusión que nos permita completar una versión revisada de este proyecto enviando sus sugerencias a cmpgo@iago.org.ar

Debajo encontrará el vínculo para descargar la versión completa en formato pdf. También se transcribe el preámbulo del código.

 

Archivo adjunto

 

Preámbulo
 

El Código de Mejores Prácticas de Gobierno Societario para la República Argentinaha sido preparado por IAGO, (Instituto Argentino para el Gobierno de las Organizaciones), un organismo creado conjuntamente por FUNDECE e IDEA.

El Código proporciona pautas para la mejor administración y control de las empresas, dirigidas a incrementar su valor. Esas pautas, a su vez, tienen origen en la necesidad de una mayor transparencia en el gobierno corporativo, para facilitar así el acceso al mercado de capitales, mejorar la gestión empresaria y el manejo de los riesgos implícitos en el gerenciamiento societario, reducir los costos transaccionales y permitir la identificación y resolución de los conflictos de interés.

El Código de Mejores Prácticas incluye recomendaciones de buen gobierno ya admitidas en la práctica internacional, adaptadas al contexto legal argentino y a las prácticas empresarias vigentes en nuestro país.

El Código debería ser aplicado, en primer lugar, por las sociedades admitidas a la oferta pública. Sería conveniente, sin embargo, que también fuera aplicado por las sociedades cerradas, grandes y pequeñas. Sus recomendaciones son compatibles con la ley de sociedades, los decretos y regulaciones de la CNV vigentes, y están basadas en los principios sugeridos por la Organisation for Economic Cooperation and Development (OECD) y las recomendaciones del "White Paper on Corporate Governance in Latin America" elaborado por la OECD y la International Finance Corporation (IFC) con la opinión consensuada de Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Méjico, Perú y Venezuela. Las sociedades deberían adherir a los principios precisados en el Código mediante una declaración pública y explícita acerca de su compromiso y adhesión a sus reglas.

El Código sugiere un sistema de gerenciamiento y de control adecuado para que las sociedades se concentren en la creación de valor, sustentable a largo plazo. Un objetivo semejante sirve las necesidades de todos aquellos cuyo bienestar depende del éxito de la empresa.

IAGO tiene el propósito de revisar el Código periódicamente, para incluir nuevos principios que se introduzcan en la materia y adaptar sus recomendaciones.

Academia de Capitales
Reglamento para atender las consultas que lleguen a la Academia

El Estatuto señala:

Evacuar las consultas que puedan formularle los poderes públicos nacionales, provinciales y municipales y las instituciones privadas en temas de su incumbencia. Art 2 inc. C)

1° El Consejo Académico considerará la precedencia de los pedidos teniendo en cuenta la naturaleza de los mismos y la jerarquía de los peticionantes. Definiendo en cuanto a lo primero si las consultas se vinculan íntimamente al mercado de capitales o solo por aproximaciones. Si se persiguen opiniones de la Academia para que los destinatarios diriman cuestiones con terceros. Corresponderá determinar el carácter de las consultas: si abordan aspectos estructurales propios de la Academia o cuestiones coyunturales del mercado.

2° En caso de rechazo de consultas por el Consejo Académico, deberá hacer conocer a los académicos las consultas y el motivo del rechazo.

3° Una vez consideradas por el Consejo Académico, las consultas serán giradas a los restantes académicos para su conocimiento y aporte de opiniones. Las remisiones pueden ser acompañadas con dictámenes de los académicos especialistas en el tema, previamente consultados.
Una vez remitidas las consultas, los académicos tendrán el plazo que se les establezca de acuerdo a la urgencia de éstas para hacer conocer sus opiniones. En el caso en que dentro de ese plazo sean convocados a una reunión plenaria del Comité Académico, informarán sus opiniones en el transcurso de la reunión.

4° De no recibirse opinión, se entenderá que los académicos que no contestaron no tienen observaciones que formular o se abstienen de hacerlo por su especificidad.

5° Las respuestas de la Academia serán definidas por el criterio general que impere entre los académicos a juicio del Consejo Académico, sin que requiera para ello votación en caso de tratarse en reunión plenaria.

6° Los juicios introductorios de las respuestas de la Academia señalarán su criterio a juicio del Consejo Académico, que se sustentará en los dictámenes producidos y en las apreciaciones de los restantes académicos. Los juicios introductorios de la Academia se ocuparán, a modo enumerativo, de la oportunidad del tema motivo de la respuesta en atención a su impacto sobre el mercado de capitales; tratándose de proyectos de medidas oficiales se determinará si cubren vacíos en los aspectos normativos, si dirime conflictos o abre otros. Consignando, de corresponder, que constituyen contribuciones para el mejoramiento del mercado de capitales.

7° Se acompañarán para mayor ilustración, si así lo resuelve el Consejo Académico, los dictámenes de los académicos o, caso contrario, se hará un resumen de los mismos. En caso de existir distintas apreciaciones entre los dictámenes sobre aspectos particulares de las consultas, en los juicios introductorios de la Academia, se indicará la existencia del desacuerdo.

8° Cuando lo estime conveniente el Consejo Académico, en la respuesta se consignará que su publicación por quienes las reciban, está condicionada a autorización expresa.

9° Todas las consultas recibidas y contestadas serán insertas en la publicación de la Academia.

Academia de Capitales
Acto inaugural de la Academia e incorporación de los académicos

INAUGURACIÓN DE LA ACADEMIA DE MERCADO DE CAPITALES Y DESIGNACIÓN DE SUS NUEVOS MIEMBROS

Palabras del señor Rector de la Universidad del Salvador Dr. Juan A. Tobias (16.04.04)

Es motivo de particular alegría presidir esta ceremonia de inauguración de la Academia de Mercado de Capitales, cuya creación auspiciara nuestra Universidad, y la entrega de diplomas a sus nuevos Miembros.

En nombre de nuestra casa de altos estudios y en el propio como Rector, les doy la más cordial bienvenida y agradezco vivamente su aceptación como Académicos Titulares a los doctores Héctor Alegría, Julio Juan Bardi, Jorge Enrique Berardi, José Roberto Cantón, Luis María Corsiglia, Eugenio de Bary, Pablo Luis María de Estrada, Norberto Horacio Gysin, Guillermo Harteneck, Jorge Roberto Hayzus, Edgard Ismael Jelonche, Rodolfo Lanús de la Serna, Julio Macchi, Juan Bautista Peña, Norberto Carlos Peruzzotti, Julio Alberto Piekarz, Alberto Guido Servente y Guido Carlos Mariano Tavelli.

Nuestra más cálida acogida, asimismo, al Dr. Richard Frank, a quien, además, le expresamos nuestra gratitud por acceder a formar parte de la Academia como Académico Correspondiente y por su disertación de esta noche. Su viaje desde los Estados Unidos para participar de este acto, junto con su distinguida esposa, la Dra. Irma Frank, aquí presente, es una muestra más de la amistad con que honra a nuestra Institución, que mucho valoramos.

Si bien todos hemos acompañado el proceso de creación de la Academia, quiero subrayar y agradecer la labor del Dr. Jorge Enrique Berardi, inspirador, por otra parte, de la iniciativa que le dio vida.

Gracias, finalmente, a todos nuestros distinguidos invitados que participan de este Acto.

Ante los procesos de integración y globalización que dominan el escenario mundial, la Academia que hoy inauguramos, aspira a fomentar y difundir el avance de la disciplina de la cual toma su nombre, manteniendo viva —en palabras de uno de nuestros flamantes Académicos— la tradición argentina en la materia, para que no se diluya y se pierda mientras se recobran las condiciones necesarias para el pleno desenvolvimiento del mercado; pretende, asimismo, debatir, en vistas a su esclarecimiento, cuestiones vinculadas a los mercados de capitales; relacionarse con entidades de la especialidad, tanto nacionales como extranjeras; encontrar respuestas a problemas que, por inmediatos, necesitan soluciones igualmente urgentes; y evacuar las consultas que puedan formularle los poderes públicos y las instituciones privadas.

Su objetivo, ajeno completamente a compromisos partidarios, es generar pensamiento, contrastarlo y enriquecerlo en un diálogo plural, y darlo a conocer. Las publicaciones de los trabajos elaborados en el seno de la Academia, serán herramienta fundamental en este sentido.

La Academia busca constituirse, en fin, en un foro académico permanente de investigación y reflexión sobre los problemas de la Argentina y su contexto internacional, que ahondando en sus causas, le permitan realizar en los temas de su dominio aportes sustanciales a la sociedad y al estado, en procura de una mayor eficiencia y productividad, de una adecuada inserción de nuestro país en los mercados mundiales y de una acción coordinada entre el poder político y la iniciativa privada, que conduzcan al mercado, sus leyes y a todo el proceso económico y social, a la obtención de un auténtico desarrollo.

Y puesto que el desarrollo es una cuestión de hombres, según nos lo recuerda Su Santidad Juan Pablo II, los estudios de la nueva Academia no se verán reducidos a meras consideraciones abstractas. Estarán orientados, por el contrario, en última instancia, al servicio de la persona humana, de su dignidad y su trascendencia.
La concreción de esta iniciativa se enmarca en dos de las tareas permanentes de la universidad: la investigación y el servicio. Ambas le dan, por tanto, su fisonomía a este proyecto y lo sitúan en la línea permanente de su mejor tradición educativa.

Más concretamente, la Academia arraiga en y es corolario de la Tecnicatura en Mercado de Capitales, lanzada por nuestra Universidad en 1999, en colaboración con la Cámara de los Agentes y Sociedades de Bolsa de la Ciudad de Buenos Aires, la Bolsa de Comercio de Buenos Aires y el Mercado de Valores de Buenos Aires. Abreva igualmente en la Licenciatura en Mercado de Capitales, creada un año después, así como en la Maestría en Mercado de Capitales, que dictamos desde hace dos años.

Son estas las razones por las que hemos invitado a prestigiosos profesionales de sólida formación académica y larga experiencia, para que, desde la perspectiva que les otorga su saber especializado y su mirada comprometida de hijos de nuestro país, nos ayuden a vislumbrar y anticipar nuevas líneas de pensamiento frente a los desafíos de un mundo globalizado, cuyos elementos constitutivos desde el punto de vista económico revisten particulares características y complicaciones que debemos atender .
Sólo a título de ejemplo, cito como uno de esos elementos el componente tecnológico de la globalización, que posibilita movimientos instantáneos de fondos y de instrumentos financieros y cambiarios.

No me referiré, por supuesto, a las implicancias de este factor, que tan calificado auditorio conoce. Me limito simplemente a mencionar la revolución que el mismo viene originando, al punto de poder afirmar diversos autores que "la actual globalización es una red informática en perpetua evolución" , o bien, que las nuevas tecnologías de la información y la comunicación están posibilitando una profunda transformación del espacio y del tiempo, entendidas como categorías sociales y humanas, y la creación de un tercer entorno, el espacio electrónico, que difiere en muchos aspectos de la naturaleza y la ciudad: la physis y la pólis, los dos entornos hasta ahora conocidos.

Tampoco enumeraré la gran cantidad de actividades que hasta hace poco eran solamente realizadas en dichos entornos tradicionales, y que hoy son llevadas a cabo en el espacio electrónico, y conocidas como telebanca, telemercado, e-empresas, e-administración, precios en tiempo real de mercados internacionales, software financieros, derecho en Internet, enseñanza electrónica, cultura digital, teletrabajo, teleproducción, por mencionar simplemente algunas de ellas. Destaco, sí, las múltiples consecuencias que para las sociedades y la vida cotidiana de las personas, acarrea la construcción de este tercer entorno, que sin duda, condiciona, también, a los mercados de capitales y, por tanto, la óptica del estudio que de ellos y de sus problemas se haga.

La globalización tiene también un componente financiero, que no puede ser dejado de lado al considerar las dificultades que la misma conlleva. A diferencia del importante flujo de capitales que se dio en el mundo desde fines del siglo XIX hasta 1930, ahora se trata no sólo de una masa mucho mayor de recursos financieros, sino sobre todo de colocaciones financieras, de una masa que se mueve fundamentalmente en torno a inversiones de carácter volátil, inversiones de Bolsa, inversiones de portafolio, y no a inversión real.

Otros efectos de la globalización son, finalmente, los emisores nacionales cotizando en mercados extranjeros, instrumentos como los cedears y adr's, y las uniones y alianzas estratégicas de las bolsas de valores.

La siguiente frase —que cito textualmente— resume, quizás, la importancia y el grado de dificultad en su tratamiento, de los temas que abordará la Academia: "las plazas financieras han sido puestas en dependencia recíproca, completa, con efectos instantáneos e inmediatos", con la consiguiente afectación de soberanía económica.

Con cuánta razón, no hace mucho, Edgar Morin señalaba precisamente que el reto más importante para el conocimiento, la educación y el pensamiento, es poner en relación el saber cada vez más especializado con el conocimiento global.

Concluyo, reiterando mi reconocimiento a los señores Académicos por el compromiso de su tiempo y sus conocimientos que han asumido en forma tan entusiasta y generosa. Su pertenencia como miembros distinguidos de la Academia queda escrita ya en su historia institucional, como lo testimonia el correspondiente diploma que en estos momentos les será entregado.

Al declarar inaugurada la Academia de Mercado de Capitales, es motivo de satisfacción poder afirmar que por el alto nivel intelectual y moral de las personalidades que la integran, veremos colmadas las expectativas de abundantes frutos depositadas en esta obra conjunta a favor de nuestra querida Argentina.

Discurso del señor Consejero Director de la Academia de Mercado de Capitales Dr. Jorge E. Berardi-Inauguración de la Academia de Capitales

El objetivo

Al ocuparme de nuestro ámbito comenzaré por referirme al concepto del ahorro, pero paradógicamente no de los recursos financieros y a su adecuada canalización, sino el aplicado a la experiencia colectiva.

La AMC pretende reparar en el ámbito del mercado de capitales, uno de los errores más notables que se dan en nuestro país, común a distintos órdenes de actividad. Con frecuencia hablamos de la fuga de cerebros a lo que en mi opinión creo no reparamos en el despilfarro de conocimientos y experiencia.

Yendo a nuestro caso específico, cuando el individuo en Argentina alcanza determinados niveles, los mayores dentro de su carrera, bien sea en la actividad empresaria o en las entidades representativas, tiene asegurado el recuerdo de lo que hizo pero también el futuro destierro institucional.
No se quiere o en el mas indulgente de las expresiones no se sabe, retener por ej en funciones consultivas a aquellos que por su trayectoria debieran transmitir sus conocimientos. No es una culpa, ni nadie puede sentirla como tal. Simplemente es así, casi un sino local.

Ex directivos de entidades representativas, y de instituciones regulatorias estatales, hacen valer la experiencia adquirida en su paso por la función en tareas propias pero desvinculadas de las instituciones que los vieron actuar. Es una forma irónica de decir FUISTE.

Dado que la situación trasciende a una u otra institución para ser generalizada y con antigüedad que se remota al desde siempre, sin duda constituye un mal enquistado en nuestro ser nacional. El descuido por retener la opinión de los que acumularon experiencia, que finalmente nos priva de eso: de tener experiencia colectiva.

Este es uno de los mayores deseos del senáculo que hoy alumbra. Recuperar colectivamente, institucionalmente, la experiencia de los que ahondaron en nuestra materia. Y lo hace en el convencimiento de que muchas ideas e intereses expresados por los que hoy se congregan han sido encendidamente antagónicas. Pero que importa eso. Ha habido ideas y, eso es lo que vale, que se pongan al servicio del futuro.

La AMC tiene doble particularidad. Su focalización en los aspectos económicos financieros y legales ligados al MC. Es decir una finalidad concreta, no generalizada ni difusa.

En segundo lugar el objetivo perseguido no está atado al día a día y por ende a los acontecimientos coyunturales. Reparará en los hechos estructurales y en cómo doblegar las resistencias cuasi congénitas para lograr algo permanente. Tenemos prestigiosas entidades públicas y privadas cuyos representantes nos acompañan en esta ocasión, que realizan un seguimiento permanente de las circunstancias cotidianas de los mercados, sin por ello, claro está, dejar de concebir un futuro. En este último aspecto nos sumamos.

Es más, como nuestra observación pretende ser lo más objetiva posible, fuera de conceptos políticos en general o partidistas que hacen a la existencia de las entidades privadas, solo esa asepcia puede lograrse en una Academia, que suma a su propia génesis el calor del claustro universitario con el apoyo que el mismo significará.

El Instituto de Mercado de Capitales de la USAL se convertirá en una herramienta vital para la Academia donde jóvenes investigadores orientados a los temas a desarrollar que surjan de la Academia, podrán poner a prueba sus aptitudes.

Se que no es momento para ocuparme en ello, pero me siento entusiasmado al citarlo. Viendo algunos de los curriculums que periódicamente llegan al Departamento de Mercado de Capitales, sorprende la extraordinaria formación y antecedentes que tienen profesionales que se acercan requiriendo tan solo la oportunidad de investigar y lo mas sorprendente aún, es que no pretenden mas gratificación que la de encontrar un ámbito para hacerlo y si es posible, poder publicar.

Realidad internacional

Como es sabido en un mundo interactuante, para alcanzar logros duraderos es preciso tener una íntima relación con el exterior recogiendo las mejores experiencias.

Para tener algo consistente y acomodado a las realidades del mercado, siempre tan cambiantes, además de todo el acopio informativo del exterior y el resultado de sus innovaciones, que dispone USAL en su área de mercado de capitales, es preciso contar con representaciones profesionales prestigiosas en los principales mercados y en lugares donde se hilvanan las decisiones económicas internacionales.

Por ello se ha decidido incorporar la categoría de académico correspondiente a la que hoy se suma Richard Frank que allanará nuestras inquietudes y nos representará en Washington DC.

Pero en este fluir internacional existe la doble via, donde además de nutrirnos, es preciso aportar. Mucho de los avances de nuestro mercado de capitales, a despecho de los resultados logrados, son de interés en otras latitudes. Piénsese en el caso China. La Universidad del Salvador ha establecido recientemente un fuerte vínculo universitario con varias casas colegas chinas y dentro de los temas que ha planteado, según lo informado por el Rector, figura el análisis intelectual del mercado de capitales dentro de la Universidad, del que desde ahora no puede estar ajena nuestra Academia. Seguramente y en poco tiempo haremos pie en ese país a partir de investigaciones y hasta es posible alimentar la idea de contar con un académico correspondiente que permita canalizar todo tipo de interés en lo que nos concierne.

Asimismo la red de relaciones internacionales de la USAL, bastante amplia, nos abre distintos tipos de oportunidades similares que deben ser aprovechadas.

Realidades del mercado

Sin intención de entrar en la exploración de la historia de nuestro mercado, que no tendría sentido en esta oportunidad, es visible en el corto plazo, en el corto plazo de la historia, que en los años 80 se abrió un camino muy interesantes a partir de la irrupción de los mercados emergentes. De los que pasamos a formar parte como recipendiaros del ahorro externo. Proceso que se vio acelerado en los 90 a partir del proceso de globalización, que en rigor de verdad, ya venía siendo anticipado para nuestros mercados.

No obstante eso, actualmente nos volvemos a interrogar acerca de que ha pasado con la suerte del mercado de capitales argentino. No aventuro juicios. Simplemente señalo que no es casual una coincidencia: por un lado Argentina no supo lograr un MC consistente para el sector privado y por otro la situación de nuestro sector empresario no ha logrado un avance sostenido a lo largo de la historia económica local.

A pesar de los resultados podemos contentarnos en advertir cuantas cosas importantes se han hecho en la materia. Si se trata del sistema normativo, de regulaciones contables, como cuando examinamos el esfuerzo de nuestra CNV, la BCBA y el Merval , por buscar fuente de financiamiento a las PYMES como en tantas otras más en conjunto con el sistema financiero, vemos que las normas dictadas o anuncios responsables, con fundamento, implican que los capítulos abordados superan en cuanto a su planteo, los resultados logrados.

Se supo tener excelente poder de observación para alimentar el mercado en sus requerimientos básicos, pero que una vez lanzadas las normas sus efectos permanecen larvados en una larga espera de resultados que seguramente se darán, aun fuera del tiempo calculado.

Por cierto que en materia de obtener resultados no todo es positivo, como cuando nos referimos al sistema impositivo que está ostensiblemente alejado del MC como de muchas expresiones económicas más. Las urgencias de la administración, demostrado está, desalojan la posibilidad de una política tributaria adecuada. La recaudación se expresa en números de hoy y el buen sistema tributario en mejor comportamiento de los contribuyentes que redunda en mayor recaudación del mañana.

Demás está decir que el aspecto tributario será importante en la observación de la Academia.

En otro orden la situación vino experimentando un cambio asombroso. Recuerdo, a comienzo de los años 80, en el Instituto Argentino de Mercado de Capitales del MERVAL con el Dr. Guido Tavelli relevábamos los programas de estudio de distintas Facultades de Derecho y Ciencias Económicas para ver quienes tenían alguna materia referida a mercados de capitales. Hoy la disciplina tiene jerarquía propia. Esta casa, USAL, cuenta con Tecnicatura, Licenciatura y Maestría y muchas otras casas de estudio también tienen carreras autónomas en esta nuestra disciplina.

Que nos dice esto? Que todos los que concurren pretenden ser ocupados en sociedades de bolsa y bancos? No. Nos está señalando mucho mas que eso. Serán las empresas las que tengan sus especialistas en nuestra materia, otros serán consultores y muchos se valdrán de su conocimiento para canalizar sus propias inversiones.

Naturalmente que con nuevas generaciones de especialistas, sobrevendrá un cambio en muchos de los hábitos institucionales del mercado. Habrá que darles respuesta. Tarea que nos compete a todas las instituciones que hoy estamos en este recinto, no solo a la Academia.

Cuando nos asomamos a nuevas formas operativas como expresó el señor Rector, en donde la computación jugó un papel decisivo, creímos haber logrado un estadio diferente en la materia.

Pero los comportamientos humanos pueden mas que la computación tal los casos citados por el Dr. Hateneck. Con ello advertimos lo de siempre, por mas que se haga, nunca es suficiente.

Con el gobierno corporativo de las sociedades se dieron pasos, los primeros, pero queda un largo trecho por recorrer. Donde no todo es cuestión legislativa sino de costumbre, mejor expresado; de incorporar sanas costumbres. Un tema sobre el que la Academia deberá profundizar su acción y sumar el esfuerzo a quienes ya vienen trabajando en el tema. El Dr. Guillermo Harteneck nos ha dado una magnífica aproximación en este nuestro primer encuentro, por lo que me siento eximido de mayores comentarios sobre la significación que el tema tendrá en la vida de la Academia.
Gobernabilidad Corporativa

Palabras del Señor Consejero Secretario de la Academia de Capitales Dr. Guillermo Harteneck
Introducción

Cuando se me ofreció hacer una presentación en este acto inaugural de la Academia de Mercados de Capitales sobre algún tema de nuestra materia, inmediatamente pensé en el de Gobernabilidad Corporativa.

Este tema, hace años que ocupa la atención en todo el mundo tanto de los reguladores oficiales como de las partes privadas vinculadas a los mercados de capitales, pero recientemente ha adquirido prioridad absoluta a raíz de los escándalos de Enron, World Com y Rite Aid en Estados Unidos y el todavía no totalmente aclarado de Parmalat en Italia, entre otros. Esto ha desembocado en la concientización de que se deben establecer mejores controles sobre: a) la actuación de las gerencias de las empresas y b) la calidad de la información que recibe el público inversor. Esta situación tuvo por consecuencia que en muchos de los países que cuentan con mercados de capitales ya se han introducido reformas significativas que incorporan nuevos conceptos en la materia. Como ejemplo baste decir que en América Latina ya se realizaron cambios en ese sentido en Argentina, Brasil, Colombia, Chile, México y Perú.

Ya entrando en un poco más de detalle, les diré que algunas de las causas de los desastres mencionados fueron las siguientes:

· Falta de adherencia a principios de contabilidad generalmente aceptados.

· Actos fraudulentos cometidos por integrantes de las altas gerencias de las empresas.

· Atención insuficiente por parte de los directorios de las empresas. · Falta de independencia de los auditores externos, destrucción de registros importantes, auditorias deficientes y decisiones erróneas basadas en tales auditorias.

· Importantes cambios en las prácticas de los negocios debidas a:

- Innovaciones tecnológicas.
- Nuevas formas e instrumentos de financiación,
- Uso de nuevos y complejos instrumentos financieros (derivados).
- Cambios significativos en las industrias de energía y de comunicaciones.

Estos cambios provocaron confusión en la comprensión de las transacciones mencionadas y en la forma que en que deberían informarse. También proveyeron oportunidades para manipular y distorsionar la información financiera. Los cambios en las legislaciones procuran subsanar tales fallas.

En este trabajo analizaremos los antecedentes legislativos de los Estados Unidos de America y de la Argentina, poniendo énfasis en la nueva ley Sarbanes-Oxley y en el decreto-ley 677/01.

Antecedentes en los EE. UU. de América

Comenzaré por ofrecer una definición elaborada por uno de los mas renombrados expertos en la materia, el abogado norteamericano Ira M. Millstein:

“Gobernabilidad Corporativa es la acción que se ocupa de las relaciones “entre la gerencia de una empresa y sus accionistas, basándose en la “premisa de que el Directorio es el agente de los accionistas para asegurar “que la empresa sea manejada en su mejor interés. El “paradigma es “simple: Gerentes dependientes de los Directorios y Directorios “dependientes de los accionistas”.1

Siendo que en el mundo la mayoría de las innovaciones en materia de finanzas se originan en los EE.UU. de America y luego se difunden y son adoptados por el resto de los países, también en la materia que nos ocupa los cambios se iniciaron en los EE.UU.

En la segunda mitad del siglo XIX en los EE.UU. causaban estragos por sus poderes monopólicos abusivos los en su época vilipendiados “trusts”. Para coartar sus excesos se aprobó, en las postrimerías de ese siglo, la ley Sherman.

En el año 1933, en plena depresión, y a raíz de una ola de quiebras, manipulaciones de mercado y abusos de los derechos de accionistas, se aprobaron la ley de Títulos Valores (Securities Act) y al año siguiente la de Negociación de Títulos Valores (Securities Exchange Act).

Estas leyes tenían por objeto prevenir problemas como los que se habían producido, principalmente a través de la obligación de las empresas de proveer información financiera adecuada. Se creó la entretanto muy conocida SEC (Comisión de Valores de EE.UU.) para fiscalizar el cumplimiento de estas leyes.

Salvo las disposiciones que surgieron en los años siguientes a través de la jurisprudencia (que en EE.UU. pasa a formar parte de las disposiciones legales), no hubo mayores cambios legislativos en los años siguientes.

Un dictamen que tuvo importancia en lo que hace a gobernabilidad corporativa, fue el que emitió la SEC en 1972 en relación al caso Penn Central. Esta empresa ferroviaria, que era la mas grande de su rubro, se presentó en quiebra, como consecuencia de lo cual la SEC realizó una investigación exhaustiva. ----------------------------------------------------------------------------------------------------- The evolution of Corporate Governance in the United States Feb. 2,1998 E.Zehnder Int’l

Sus conclusiones fueron muy críticas para el Directorio de la Empresa, sobre el cual dictaminó:

Ø Los directores independientes no tenían la capacidad necesaria para manejar crisis financieras
Ø Los directores independientes actuaron con pasividad con respecto a la información que recibieron de la gerencia y
Ø Las reuniones de Directorio eran de forma, sin intercambio de ideas y prácticamente sin oportunidades para los directores independientes de conversar entre ellos los asuntos de la Compañía.

En 1977 la SEC aprobó una disposición propuesta por la Bolsa de Nueva York obligando a todas las companías que cotizan en esa Bolsa a crear comités de auditoría compuestos por directores independientes.

Finalmente y tras los escándalos que ya mencionamos, el 30 de julio de 2002 se sancionó la Ley Sarbanes-Oxley que impuso una serie de requisitos a las empresas con oferta pública. Esta ley tiene un contenido de aproximadamente 65 páginas, por lo que resulta imposible resumirla en este trabajo. No obstante ello, a efectos de dar una idea de las materias que la comprenden, transcribiré los títulos de sus 11 secciones.

· Ente supervisor de companías con cotización pública.(PCAOB)
· Independencia de los auditores externos.
· Responsabilidad corporativa.
· Mejoramiento de la información financiera.
· Conflictos de interés de los analistas financieros.
· Recursos y autoridad de la SEC (Comisión de Valores de EE.UU)
· Estudios e informes
· Responsabilidades por fraudes corporativos y criminales
· Incremento de penas por delitos de guante blanco
· Declaraciones de impuestos de corporaciones.
· Fraudes corporativos y responsabilidades.

Esta ley es de importancia para nuestro país, no solamente porque sus disposiciones atacan problemas similares a los nuestros, sino también porque varias de las empresas que cotizan en nuestros mercados de capitales también lo hacen a través de ADRs en los EE.UU. siéndoles por tal motivo aplicables las disposiciones de la Ley Sarbanes-Oxley.

Situación en la Argentina

En nuestro país, en los años 2001 y 2002 se completó la sanción de un marco jurídico destinado a imponer mayor transparencia al accionar de las empresas con oferta pública y establecer nuevos requisitos para quienes actúan en su órbita. Las disposiciones que existían con anterioridad estaban contenidas en la Ley 19550 de Sociedades Comerciales, el Código Penal, las resoluciones de la Comisión Nacional de Valores y las de las bolsas de comercio en las que cotizan las sociedades con oferta pública. El nuevo cuerpo legal se instrumentó mediante el Decreto-Ley. No. 677/01 denominado de “Transparencia y Mejores Prácticas para el Mercado de Capitales” y las Resoluciones Generales Nos. 400 y 402 de la Comisión Nacional de Valores.

El mencionado Decreto-Ley consta de cuatro títulos: el No. I se refiere al “Régimen de Transparencia de la Oferta Publica, el II, a “Modificaciones a la Ley 17811 y Normas Modificatorias”, el Titulo III, a “Modificaciones a la Ley 24083 y sus Normas Modificatorias” y el IV se ocupa de las “Disposiciones Complementarias”. El decreto-ley no alcanza las 65 paginas de la Ley Sarbanes-Oxley, pero si llega a 39, por lo que de por si ya constituye un sustancioso cuerpo legislativo.

Seguidamente transcribimos los títulos de los diversos capítulos, lo que permite hacerse una idea sobre la materia legislada:

CAPITULO I Principios generales
“ II Obligaciones de los participantes o intervinientes en el ámbito de la oferta publica
“ III Auditores externos y Comité de Auditoria
“ IV Limitaciones a la compra u oferta de compra por parte de quienes participen en un proceso de colocaciones de valores negociables.
“ V Publicidad de las operaciones y otros aspectos de la oferta publica.
“ VI Oferta pública de adquisición
“ VII Régimen de participaciones residuales
“ VIII Retiro de la oferta publica
“ IX Conductas contrarias a la transparencia en el ámbito de la oferta publica
“ X Arbitraje

No pretendo detallar las normas de estas disposiciones en el poco tiempo disponible, pero si comentaré algunas de las mas significativas.

· Establece un régimen legal para los valores negociables escriturales, o sean aquellos que no se hallan instrumentados en títulos impresos, (cartulares) sino que se hallan respaldados por registraciones contables.

· Determina los hechos y circunstancias que deben ser informados a la Comisión Nacional de Valores, a los mercados de capitales y al público por quienes participan en el ámbito de la oferta pública.

· Define los deberes de reserva, lealtad, diligencia y de información que comprometen a quienes estén vinculados al ámbito de la oferta pública.

· Establece para las sociedades en el ámbito de la oferta pública, la obligatoriedad de constituir un comité de auditoria, compuesto mayoritariamente por directores independientes y se definen sus atribuciones.

· Define los servicios que pueden prestar los auditores externos sin comprometer su independencia.

· Especifica las limitaciones que tienen quienes participan en el proceso de colocación de valores negociables.

· Reglamenta la publicidad que pueden realizar quienes participan de la colocación de valores negociables.

· Establece las reglas a las que se deben someter quienes efectúan una oferta pública de adquisición de valores negociables.

· Crea la obligación para quienes adquieren el control casi total de una sociedad (95%), de hacer una oferta de compra a los accionistas restantes.

· Determina las obligaciones que tienen los que deseen retirarse voluntariamente de la oferta pública.

· Define las conductas contrarias a la transparencia en el ámbito de la oferta pública, considerando como tales a la utilización de información privilegiada, manipulación y engaño al mercado, errores u omisiones en la información de un prospecto de emisión de valores y la intervención en la oferta pública de manera no autorizada.

· Establece la obligación de las entidades autorreguladas en las que se cotizan valores negociables, de crear en su ámbito un Tribunal Arbitral permanente al cual deberán someterse en forma obligatoria las entidades cuyos valores se coticen en relación con sus accionistas e inversores. En la obligatoriedad del arbitraje se incluyen todas las acciones derivadas de la Ley 19550 y sus modificaciones.

· Establece las sanciones aplicables en los casos de infracciones a las disposiciones del decreto-ley y sus reglamentos, que son las siguientes:
- Apercibimiento
- Multa de pesos mil a pesos un millón quinientos mil, que puede ser elevada a 5 veces el beneficio obtenido o el daño causado por la infracción.
- Inhabilitación hasta 5 años para ejercer diversos cargos en emisoras autorizadas a hacer oferta pública.
- Suspensión de hasta dos años o prohibición para actuar en el ámbito de la oferta pública.

· Las sanciones antedichas serán aplicadas por la Comisión Nacional de Valores, mediante resolución fundada y previo sumario realizado por la misma.

· Lista la información contable que deben presentar las compañías admitidas a la oferta pública.

· Autoriza las reuniones a distancia de los directorios de las empresas listadas.

· Regula la emisión de opciones sobre acciones.

· Regula las adquisiciones de sus propias acciones y las acciones para el personal de sociedades admitidas a la oferta pública.

· .Resuelve que la disposición o gravamen de una parte sustancial de los activos de una sociedad cotizante y los contratos de administración y gerenciamiento de un monto sustancial deberán ser aprobados por la Asamblea de Accionistas.

· Aclara que debe entenderse por “parte relacionada” y “monto relevante” en las operaciones que participen tales partes.

· El decreto-ley también modifica la ley 24083 de fondos comunes de inversión en lo que respecta a sanciones, que pasan a ser similares a las referentes a sociedades que tienen oferta pública

Una gran parte de las disposiciones de esta norma legal ya tenía vigencia a través de las resoluciones de la Comisión Nacional de Valores, la que intentó sin éxito en varias oportunidades, de obtener su sanción en forma de Ley por el Honorable Congreso de la Nación.

Como conclusión les diré que el decreto-ley 677/01 y sus disposiciones complementarias han merecido muchas críticas porque les agrega costos a las sociedades con cotización pública en un momento en que nuestros mercados están anémicos y no pueden cumplir su función específica de acercar capitales a las empresas. Les diré que si bien la argumentación tiene validez, considero que si queremos mantenernos en el concierto de los países con mercados de capitales serios, no existe alternativa sino adaptarse a la nueva legislación. Además, si como todos deseamos, algún día nuestro país se normaliza y vuelve a atraer capitales del exterior, la adecuación de nuestra legislación a las normas internacionales se torna indispensable.

Academia de Capitales
Nota de Elvira María Schamann para la Academia de Mercado de Capitales.

En un contexto de generalizada recuperación de sus economías, las bolsas de valores de América Latina evidencian una creciente capacidad para acercar los ahorros al financiamiento de las empresas y al desarrollo de la infraestructura; y una notable creatividad en materia de instrumentos y operatorias, adaptando sus servicios a la particular realidad de cada país.

Asimismo, las bolsas buscan ofrecer posibilidades amplias para la diversificación de las carteras de inversión (no sólo con valores locales sino también de otros países) y acercarse a los emisores y al público inversor a través de distintas actividades y mediante la utilización de modernas tecnologías.

En muchos casos, las propias instituciones bursátiles buscan adaptarse a los tiempos, y se reorganizan con el objetivo de consolidar el mercado nacional y competir en el escenario internacional con mayor eficacia.

Además de la valiosa experiencia local, que será comentada por otro expositor, las experiencias de las bolsas de México, Brasil, Colombia y Chile son particularmente interesantes en varios de estos aspectos y serán analizadas durante la presentación.

Aprovechando, en cierto sentido, la favorable coyuntura y buscando consolidar a los mercados latinoamericanos como una opción para inversores locales e internacionales, la Federación Iberoamericana de Bolsas (FIAB) impulsa una agenda para alcanzar el reconocimiento mutuo de la oferta pública de valores cotizados en los mercados de la región y la habilitación a los intermediarios de dichos mercados para ofrecer profesionalmente, en sus respectivos países, valores cotizados en otros mercados iberoamericanos. El objetivo buscado es el fortalecimiento y desarrollo de las bolsas miembros mediante una integración regional que no segmente los mercados y que proteja adecuadamente al inversor. El tema será también comentado por la Lic. Elvira María Schamann -con mayores referencias- durante la disertación en la Academia.

Academia de Capitales
Párrafo de Luis María Corsiglia

El Mercado de Capitales argentino y su respuesta frente a la crisis post-devaluación, demostró una vez más la importancia de la presencia de las instituciones sólidas y estructuradas que componen el mercado bursátil de nuestro país, que generaron una rápida y dinámica respuesta a la situación crítica de financiamiento que vivieran las empresas argentinas. La utilización de instrumentos adecuados, confiables y ágiles equilibraron la necesidad imperiosa de fondos para financiar la incipiente reactivación industrial, (desde las Pymes hasta empresas de gran envergadura) con la exigencia de confiabilidad (fideicomisos) y rentabilidad de los inversores individuales como instituciones.

Academia de Capitales
Acto Homenaje a la USAL

El 4de mayo se realizó un acto académico
organizado por el Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires (CPCECABA) y la Academia de Mercado de Capitales, conmemorativo del 50 aniversario de la Universidad del
Salvador. El mismo se desarrolló analizando lo transcurrido durante este período en la Oferta Pública y la CNV, a cargo del Dr. Héctor Alegría, la evolución del Mercado , por cuenta
del Dr. Alberto Servente y la acción del CPCECABA con respecto al mercado de capitales, a cargo del Dr. Guillermo Ruberto.

En el acto hablaron los representantes de cada una de
las entidades organizadoras del evento y respondió el Rector de la USAL, Dr. José Tobias. A continuación se anticipa en
versión PDF, los conceptos vertidos por los oradores mencionados, que luego será ampliado mediante el texto de lo expresado por cada uno de ellos.

Presentación Dr. Alegría

Presentación Dr. Ruberto

Presentación Dr. Servente

Academia de Capitales
Actos públicos

La Educación Superior, su financiamiento. Problemas y Soluciones

  • Fecha de publicación:    

30 de septiembre de 2010    
Contenido (ver)

 

La Universidad y su Financiamiento Externo

  • Fecha de publicación:    

30 de septiembre de 2010    
Contenido (ver)

 

Incorporación a la Academia de Mercado de Capitales del Dr. Horacio Fargosi

  • Fecha de publicación:    

2010    
Contenido (ver)

 

LA CRISIS SUB PRIME

  • Fecha de publicación:    

20 de mayo 2010

 

LA CRISIS EUROPEA Y SU IMPACTO EN EL MUNDO

  • Fecha de publicación:    

20 de mayo 2010    
Contenido (ver)

 

Trayectoria de Mercado de Capitales Argentino

  • Fecha de publicación:    

20 de abril de 2010

 

Exposición de Narciso Muñoz

  • Autor:    

Narciso Muñoz    

  • Fecha de publicación:    

Agosto 2007    
Contenido: Incorporación nuevos miembros (ver)

 

Exposición de Héctor Bacqué

  • Autor:    

Héctor Bacqué    

  • Fecha de publicación:    

Agosto 2007    
Contenido: Incorporación de nuevos miembros. (ver)

 

Acto Homenaje a la USAL

  • Autor:    

AMCA    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Mayo 2006    
Contenido: Acto en conmemoración de su 50 Aniversario. (ver)
      

 

Acto de incorporación de nuevos académicos

  • Autor:    

Academia de Mercado de Capitales    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, 22 de agosto de 2005    
Contenido: 

1.
Palabras del señor Rector de la Universidad del Salvador
Dr. Juan A. Tobias


2. Evolución y estado actual de los mercados internacionales de capitales.
Expone el Dr. D. Jorge Messuti

3.
Tendencia de los mercados iberoamericanos.
Expone la Lic. Elvira María Schamann

 

Párrafo de Luis María Corsiglia

  • Autor:    

Luis María Corsiglia    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Octubre de 2004    
Contenido (ver)

 

Nota de Elvira María Schamann para la Academia de Mercado de Capitales.

  • Autor:    

Elvira María Schamann    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Octubre de 2004    
Contenido (ver)

 

Acto inaugural de la Academia e incorporación de los académicos

  • Autor:    

Discursos    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Abril de 2004    
Contenido (ver)

Academia de Capitales
Una Visión del Mercado de Capitales

Contenido:

El mercado de capitales en Argentina esta lejos de haber alcanzado un nivel adecuado de desarrollo. En comparación, no con los países desarrollados, sino con aquellos de niveles similares, el nuestro es muy reducido.

¿Qué causas explican este fenómeno?

¿Qué vías de acción pueden instrumentarse para subsanar esa falencia?

¿Qué pueden y deben hacer los actores de este mercado?

¿Qué pueden y deben hacer las autoridades?

Nuestro país arrastra un largo proceso de descapitalización en el que, fuera de algunos cortos periodos, la depreciación a sido superior a la inversión y esa inversión se ha destacado por la asignación de recursos hacia proyectos no productivos.

Durante los últimos largos cincuenta años el contexto macroeconómico ha sufrido un lento pero casi interrumpido deterioro, ofreciendo un caso único en el mundo de un país no en desarrollo, ni siquiera estancado, sino en involución.

Durante ese lapso las características salientes han sido:

1. Una permanente fuga de capitales, especialmente en los periodos de sobrevaluación de la moneda.

2. Una pésima asignación de recursos hacia el gasto y la inversión estatal o hacia inversiones no reproductivas ni rentables.

3. Una caída de la inversión bruta agravado por las diferencias en el proceso de depreciación, rápido en maquinarias, equipos y transporte y lento en la construcción que ha llevado a que esta última supere el 75% del capital físico nacional. La inversión en maquinarias y equipos no supera en proporción el 50% de los países avanzados.

4. Una fuerte caída en la tasa de ahorro nacional.

5. Una alta variabilidad del financiamiento externo.

6. Un limitadísimo proceso de acumulación en las empresas, debido a la baja o nula rentabilidad.

7. Un capitalismo nacional acostumbrado a la sobreprotección aduanera, el crédito subsidiado, promociones industriales, la obtención de “cotos de caza”, negocios con el Estado – especialmente la obra pública y el aprovisionamiento - y una muy baja propensión al riesgo y a la libre competencia, a la eficiencia productiva y a la alta calidad.

8. El flujo de ahorro a la inversión no ha gozado de la existencia de una intermediación suficiente en magnitud y en instrumentos. Tampoco han sido significativos los inversores institucionales.

9. Los gobiernos han competido deslealmente en la demanda de ahorro, ofreciendo ventajas que descolocaban la demanda privada o forzando la inversión en títulos públicos por parte de los inversores institucionales.

10. Una distorsión permanente de los precios relativos, especialmente de las tarifas, fruto del intervensionismo estatal que afecta fuertemente la rentabilidad empresaria o la hace imprevisible y dificulta o impide la reinversión.

11. Los sistemas impositivos y las reglamentaciones burocráticas han desalentado o encarecido las actividades empresarias.

12. Una ausencia casi total de nuevas empresas, en tanto el mundo de hoy muestra que el crecimiento es fruto de las medianas y pequeñas empresas que irrumpen en los mercados con gran eficiencia y alta tecnología, especialmente en la exportación

13. Una política de claro sesgo antiexportador, centrada en el consumo interno. Veamos por otra parte cual ha sido la conducta de las empresas vis a vis del mercado de capitales.

La primera observación es que no han mostrado interés en concurrir al mercado poniendo en cotización sus papeles e incrementándolos con nuevas emisiones.

Con respecto a las acciones ordinarias ha existido una gran reticencia a negociarlas en la oferta pública, sustentada en varias razones:

a) La resistencia por parte de los grupos controlantes a disminuir su proporción de capital, aunque se mantenga por arriba del 51%.

b) El temor al uso, por parte de las minorías, del voto acumulativo.

c) La reticencia a proporcionar mayor información sobre la actividad y los números de la sociedad a los accionistas minoritarios y al público inversor en general.

d) El temor a perder las ventajas y utilidades de sociedades colaterales, en manos del grupo de control, hacia las cuales se derivan los negocios más redituables o se traspasan, vía precios, las ganancias de la empresa principal.

e) El problema emergente de los valores de cotización inferiores a los valores contables.

Por parte de los inversores, salvo aquellos que especulan dispuestos a asumir un alto riesgo, que son los menos, la mayoría se abstiene de concurrir a los mercados, en razón de la volatilidad de precios de los mismos y la falta de liquidez si se desea salir de una tenencia, salvo reducidos papeles que se negocian asiduamente y en cantidades razonables. La demanda en consecuencia se concentra sobre muy pocas empresas y, aún así no es significativa.

Además los costos de entrada y salida desalientan a muchos, así como la baja rentabilidad de las empresas cotizantes y la inestabilidad en la distribución de los dividendos.

Por último, pero no menos importante, los posibles inversionistas y los accionistas minoritarios sienten en general una gran desconfianza de la conducción de las empresas por los grupos de control, aunque la misma sea injustificada.

En cuanto al Estado y sus organismos, su conducta ha sido errática y contradictoria y, a menudo, sus medidas han tenido un claro sesgo en contra de la inversión en títulos privados, especialmente con las regulaciones impositivas.

Factores nada despreciables han sido la falta de convicción en las ventajas de la iniciativa privada como motor del desarrollo y el reconocimiento de la legitimidad de la ganancia, también el descreimiento sobre la superioridad de la libre competencia en la formación de los precios y en la construcción de los mercados.

La confusa ideología de los partidos políticos y sus representantes en los cuerpos legislativos y aún en el Ejecutivo y en la mayoría de los casos su ignorancia sobre las mas elementales leyes económicas han producido gravísimas distorsiones. El Poder Judicial no ha sido ajeno a este proceso.

Con respecto a la C.N.V. nunca se le han otorgado los recursos necesarios para contar con todos los elementos técnicos y humanos que una tarea de control y regulación tan trascendente requiere, tampoco se ha respetado y fortificado su independencia y en ocasiones se ha avasallado su autarquía.

Por cierto todo lo anterior debe ser juzgado a la luz de las condiciones macroeconómicas, generales, cambiantes, ciclotímicas, altamente volátiles, influidas en muchos casos por situaciones externas como han sido entre otras las crisis del petróleo, la rusa, la mexicana, la turca y la de los países asiáticos pero, considerablemente más importante ha sido nuestra conducta nacional: golpes de estado, subversión, casi guerra con Chile, guerra con una potencia mundial, devaluaciones, sobre valuaciones, cesaciones de pagos, licuaciones, renegociaciones de deuda y, por fin, la gran crisis actual que conlleva no sólo una gravísima situación económica sino una crisis social que convulsiona al país y tiene pronostico reservado.

Es ese contexto, reiterado durante media centuria, que nos ha acarreado el desconcepto y el desprestigio internacional, aunque parte de las conductas arriba señaladas, han sido la respuesta y la protección a la inestabilidad política, a la inseguridad financiera y a una filosofía estatizante, otras muchas han medrado a su sombra, usufructuando de un campo fértil para comportamientos no éticos o simplemente delictuosos. Nuestra actividad empresarial, especialmente la industrial, la obra pública y los proveedores del Estado han dado numerosas pruebas de una asociación para estatal y de la utilización del cohecho como base para el enriquecimiento.

Por último debemos mirar la actuación de todos los intermediarios, sin exclusión alguna, para ver si sobre los intereses particulares de cada uno y de los corporativos de cada sector ha primado o no el interés general y el deseo de construir un gran mercado.

Estoy convencido que quienes están o han formado parte del mercado de capitales, deben dejar atrás el pasado, olvidar las rencillas y unirse sinceramente, con la mente abierta y sin prejuicios para construir el mercado de capitales de todos, donde cada uno juegue su rol en unión y armonía, en franca, honesta y libre competencia.

Sin embargo, después de todo lo expresado precedentemente, pareciera que es caer en la irrealidad la pretensión de construir en el derrumbe y fabricar estructuras que sirvan de puente entre los proyectos de las empresas y los ahorros de los inversores.

Es el caso de preguntarse ¿Qué empresas y que inversores? ¿Qué proyectos a financiar? ¿Quiénes están dispuestos a arriesgar sus ahorros?

Hay un viejo axioma que dice que en la caída hay que tocar fondo para volver a subir y estoy convencido que, en este fondo en que estamos, aún existen en el país reservas que permitirán abandonar la moral sin ética, la política prebendaría, el populismo demagógico y los negocios fáciles para reconstruir una nación que crea que la iniciativa privada es el motor que impulsa el progreso.

Pero estemos claros: no hay capitales sin inversión, inversión sin ahorro ni ahorro sin sacrificio, pero para que el ahorro llegue al capital son necesarios los intermediarios financieros y su ámbito de actividad es el mercado de capitales en su sentido más amplio.

Debemos entonces pensar ahora mismo, en medio de la crisis, para estar preparados para iniciar las tareas de la reconstrucción lo antes posible, sobre nuevas bases, de un mercado de capitales apto para un país nuevamente en crecimiento.

Personalmente creo en la necesidad de la unión, en un mercado nacional, de cuatro sectores bien definidos: el accionario, el de los títulos de renta fija, el de futuros y opciones y el de divisas.

Cada mercado con su propia individualidad e independencia pero, interrelacionados entre si,

Con sus propios accionistas, que podrán ser distintos o comunes con los otros mercados,

Con sus reglas y modalidades especificas,

Con sus sistemas de garantías,

Con sus “clearing houses”, especialmente el mercado de futuros y opciones,

Con sus requerimientos patrimoniales para los miembros, relacionados con la dimensión y riesgo de los negocios de cada mercado,

Con autorregulación,

Con la utilización en común, a fin de optimizar costos y operaciones de la Caja de Valores y de Argenclear,

Con la aplicación de la tecnología informática que incrementa la velocidad de las transacciones, mejora los controles, facilita las operaciones y aumenta la transparencia,

Con una Comisión Nacional de Valores independiente, respetada, con recursos, fortificada técnicamente, con personal profesional altamente capacitado y formado.

Para ejecutar esta tarea veo dos caminos:

1.- Modificar el régimen actual de Bolsa de Comercio – asociación civil – y Mercado de Valores - sociedad anónima – por el de Bolsa de Valores – sociedad anónima -, sin perjuicio de la subsistencia de la Bolsa de Comercio como foro y expresión de distintos intereses comerciales, exportadores, industriales y agropecuarios, tal como es el caso francés.

Este camino, aunque significa la modernización de una estructura histórica es el mas lento y problemático porque implica modificaciones legales que requieren ley del Congreso y si no se cuenta con criterios comunes entre los mercados y de estos con el Poder Ejecutivo y los legisladores, puede ser origen de distorsiones no queridas.

2.- El otro camino es encuadrarse en la legislación vigente, con una Bolsa de Comercio y cuatro Mercados de Valores distintos, cada uno con su ámbito de negocios, ya que no hay en la Ley 17.811 ninguna disposición que impida que más de un mercado de valores forme parte de una misma bolsa

A mi juicio hemos llegado al punto donde convergen los intereses contrapuestos, donde se han desvirtuado temores, desconfianzas mutuas y divergencias circunstanciales, donde el tiempo y las experiencias comunes han tendido puentes que permiten transitar un mismo camino, abandonando enfrentamientos del pasado.

Si todos concordamos con el espíritu de esta posición y brindamos nuestro apoyo y conocimiento en una tarea en conjunto habremos dado un gran paso hacia la construcción de un auténtico y fuerte mercado de capitales.

Esta puede y debe ser la contribución de esta Corporación.

Academia de Capitales
El Entorno Jurídico del Mercado de Capitales

Contenido:

Al mismo tiempo que agradecía la invitación del Dr. Berardi para exponer en la presente sesión de nuestra Academia, le proponía como tema este borroso entorno jurídico del mercado de capitales. Mi primera obligación ante mis distinguidos cofrades es precisar el alcance que pueden esperar de mis comentarios.

La concepción que uno tenga del mercado de capitales depende de la perspectiva en la cual se sitúa. En la de los economistas, se trata de una porción de un sistema financiero que tiene por principales actores a los bancos comerciales y entidades afines. En la de los abogados, entra por el lado del derecho comercial, por tratarse de sociedades anónimas, y del derecho público, en razón de normas regulatorias de Bolsas y mercados. En la de quiénes han sufrido la misma deformación profesional que yo, el mercado de capitales es un asunto propio de “Finanzas de Empresa”, que concierne por lo tanto a la empresa, a las modalidades de su administración y a las políticas aplicadas por su alta dirección.

Este enfoque – que me ha resultado productivo en la docencia entre 1966 y 1991 – trata de incluir en términos congruentes los factores que abarcan los dos anteriores pero se distingue de ellos en cuanto procura aterrizar, por así decir, en las realidades de la empresa en marcha. Por la naturaleza de la forma societaria, la que es relevante a estos efectos, corresponde empezar por la personería jurídica de la sociedad anónima, que la separa de los socios.

En virtud de este principio los acreedores de la sociedad adquieren prioridad frente a las pretensiones de los accionistas o de sus respectivos acreedores. Además, ese principio ampara la continuidad de la sociedad en la prosecución de su objeto, pues se impide que un accionista provoque la liquidación anticipada de la sociedad, limitando a muy pocos casos el derecho de receso.

A partir del reconocimiento de la existencia jurídica independiente de la sociedad anónima surgen tres órdenes de relaciones potencialmente conflictivas:

- entre los administradores (directores y gerentes) y los accionistas;

-entre accionistas mayoritarios (“de control”) y accionistas minoritarios;

- entre la sociedad anónima y terceros ajenos a ella.

Según el Profesor David A. Skeel Jr. el derecho societario procura ordenar dichas relaciones y mediar en los conflictos que se susciten, aunque también opina que tienen competencia las leyes sobre bancarrotas en cuanto ponen un límite a la discrecionalidad de los administradores en el manejo de la empresa y – agrego yo – condicionan los intereses de los accionistas en situaciones de insolvencia, sean éstas superables o nó.

Reconociendo la dicotomía entre propiedad y control que ocurre en la sociedad abierta, la doctrina se plantea la pregunta de cuánta diferencia hacen los distintos regímenes jurídicos en el desenvolvimiento de las empresas y en la actividad de los mercados de capital. Al respecto, cuatro graduados de la Universidad de Harvard han ganado notoriedad con sus investigaciones empíricas, generando apoyo a la idea de que “Law matters..”, el Derecho importa. Se trata de un argentino, Rafael La Porta y sus tres colegas Florencio López de Sillanes, Andrew Schleifer y Robert V. Vishny, cuyos artículos publicados en 1997, 1998 y 1999 sostienen la influencia determinante del derecho societario en los siguientes términos, expresados por el Profesor Skeel:

“..la propiedad accionaria seguirá siendo concentrada en tanto la legislación del país de sede no otorgue apoyo a los minoritarios, por vía de la imposición de deberes fiduciarios (a los mayoritarios) o de derechos de voto que magnifiquen la voz de pequeños tenedores”

(Traducción libre de un pasaje de la extensa nota bibliográfica publicada en The Yale Law Journal, Vol. 113 Nº 7, Mayo 2004 ,a pág. 1544, acerca de la obra “The Anatomy of Corporation Law: A comparative and functional approach” cuyos autores son Reinier Kraakman, Henry Hansmann, Ed Roak, Paul Davies, Gerard Hertig, Klaus Hopt, y Hideki Kanda, publicado por Oxford University Press, 2004 ).

Al pasar, anoto la siguiente pregunta: ¿ Hasta qué punto es relevante el voto acumulativo en cuanto a lograr equilibrio entre grupos mayoritarios y accionistas sueltos ?

Cabe agregar que La Porta y sus co-autores atribuyen mayores virtudes al sistema del “common law” en razón de la facilidad con la que las decisiones de los tribunales van tomando nota de los cambios en las circunstancias y articulando soluciones adecuadas. En cambio los países de tradición continental presentan legislaciones más rígidas y por lo tanto menos eficaces. Estas conclusiones no son compartidas por el Profesor Skeel, quién advierte que los mencionados trabajos se fundan en el relevamiento de lo que él llama “law in the books”, o sea la normativa formal, y no toman en cuenta otros factores que configuran un contexto real. Esa limitación es particularmente significativa cuando se entra a considerar, como lo hace el Profesor Skeel, el desenvolvimiento del mercado de capitales en países que transitan el camino del desarrollo económico, bastante a la zaga de los países examinados por Kraakmnan y sus colegas del Reino Unido, Alemania y Japón.

Aparte de que las leyes sobre sociedades (“Company Law”) son objeto de periódicas reformas en los países avanzados – para no hablar del activismo reglamentario de la S.E.C. en los Estados Unidos – se destaca el derecho societario como uno de los campos que en la Argentina concita mayor atención de la doctrina y más impulso hacia reformas legislativas.

Hasta donde puedo ver la influencia del derecho societario dentro del contexto argentino, la evolución del mercado de capitales doméstico ha de depender de factores distintos de los que promueven La Porta y sus colegas, a partir de una consideración más sofisticada de una circunstancia particular, perfilada por las actitudes, las preferencias, las costumbres de una sociedad condicionada por su historia reciente, digamos desde 1950 en adelante.

Mi exposición se dirige precisamente al examen de esa circunstancia argentina y busca su punto de arranque en la apertura del capital de las sociedades anónimas, bajo el supuesto de que si ella no se da,es poco lo que nos queda por hablar.

I : El paso de sociedad cerrada a sociedad abierta.

El estado natural de una sociedad anónima es el de familia, el de grupo y a veces el de subsidiaria de otra. Dicho estado es susceptible de modificarse a nivel de la configuración del conjunto de accionistas, en caso de compra o expropiación por el Estado o, en sentido inverso, por la incorporación de inversores del público. Aquí se trata el caso de la sociedad anónima que – sin salir de la esfera de la propiedad privada – transforma el “affectio societatis” de los socios en una suerte de pacto diferente, entre partes que no necesariamente se conocen entre sí.

La apertura del capital accionario, así entendida, arranca de una invitación dirigida al público en general, a que participe en la empresa emisora ya sea suscribiendo acciones en un aumento de capital, ya sea comprando acciones en circulación. En ambos casos, la invitación parte de una iniciativa de los accionistas actuales.

Pues en el primero que hemos mencionado, son estos accionistas quiénes han aprobado en Asamblea el aumento de capital, con la intención de no suscribir su parte o de ceder sus derechos de suscripción. El objetivo de la emisión se cumple con el ingreso de fondos a la Sociedad, pero el aporte procede de terceros que hasta ese momento no eran accionistas.

En el segundo caso, son ellos los que deciden desprenderse de una porción más o menos significativa de sus tenencias, embolsando el producido de la venta, la cual acontece mediante una oferta pùblica.

II : Los accionistas, en el trance de decidir.

El paso de una sociedad, de “cerrada” a “abierta” implica una decisión empresarial tomada por los dueños de la empresa en su propio interés. Las razones suelen ser:

- aliviar el peso de la participación en el patrimonio personal, de suerte a compensar los riesgos de la empresa a la que uno sigue ligado, con la compra de otros activos.

- - favorecer el desarrollo del negocio con el aporte de terceros, siendo que los accionistas actuales no pueden o no quieren realizarlo por sí mismos. -

- resolver conflictos latentes entre accionistas, accediendo a un mercado en el cual los que se quieran ir pueden vender sus tenencias sin tener que pasar por una negociación entre accionistas.

Tiene que haber una motivación fuerte en los dueños de la empresa para cambiar su “status”. Ellos deben evaluar los potenciales beneficios de la apertura, a la luz de los costos operativos que la sociedad ha de incurrir de allí en más, y de las obligaciones que dichas personas contraerán si continúan como accionistas o directores.

Es en este sentido que cabe reconocer la influencia del régimen legal sobre las decisiones que se toman en cuanto a la apertura, o la no-apertura, del capital en las sociedades anónimas, con el consiguiente efecto sobre el desarrollo de un mercado de capitales existente.

III : Hacia una visión más comprensiva del proceso de decisión.

Sin embargo, el entorno legal no es la única ni la principal de las consideraciones que gravitan en el ánimo de los dueños de la empresa ante la disyuntiva de abrir el capital o seguir como antes.

En el marco de una sociedad de familia o de grupo se dan con frecuencia situaciones de tensión provocadas por conflictos de interés, competencia por cargos directivos, problemas de sucesión, desavenencias respecto del rumbo futuro, que pueden llevar a enfrentamientos serios. La noción misma de apertura del capital puede ser controvertida. Pero entonces se trata de tropiezos en una relación entablada entre personas que se conocen entre sí. La dispersión de las acciones implica admitir a gente desconocida.

Es un dato de la realidad: los accionistas – aunque sigan siendo mayoritarios – recelan del accionista “del público”, aquél que llega a ser tal a través de un mercado impersonal. A ése no se le puede negar la entrada en las asambleas, ni impedir que formule preguntas sobre el balance general, o que discuta la gestión del Directorio. Hay un rechazo instintivo a esa posibilidad, por débil que sea la posición del accionista “entrometido” al momento de la votación. Tampoco se descarta la sospecha de que el accionista en cuestión abrigue propósitos extorsivos.

Finalmente, hay que tomar en cuenta la exposición pública de la empresa desde el momento en que sus acciones son admitidas a la cotización en Bolsa. Lo normal es que los asuntos de la empresa estén contenidos en el ámbito de la confidencialidad. A lo sumo llegan a conocimiento de Bancos u otros acreedores principales, como los proveedores. Se trata de mantener la mayor reserva frente a la competencia y también frente a la clientela. Cuánta es entonces la magnitud del cambio al entrar a la publicación de balances trimestrales y en la disciplina de asambleas a las cuales se presenta una Memoria y detallados estados contables.

Hay empresarios que suscriben al dicho francés “Pour vivre heureux, vivons cachés”. Es un enfoque pertinente en tanto el folklore populista no suele favorecer a las empresas , y aún las que pudieran lucir bien no ganan gran cosa con ello.

IV : ¿ Cuál es el punto de flotabilidad en el mercado ?

Falta un condicionamiento más: la eventual posición de la empresa en el mercado, según la pueda apreciar el potencial inversor del público. Para empezar, qué nivel de identidad alcanza la empresa en términos de su rubro de actividad, de su ubicación relativa en el sector al cual pertenece, de su presencia comercial en plaza ? Pero más específicamente cual es el tamaño de la empresa, cual es el monto de su capital y qué porción del mismo está volcada al mercado ?

Es sabido que la liquidez de un título-valor – atributo esencial que el mercado puede conferirle dadas ciertas condiciones – depende de la cuantía de la masa “flotante” y del grado de su dispersión entre pocos o muchos tenedores. A partir de ciertas dimensiones en ambos ejes puede esperarse un movimiento espontáneo de la especie en el mercado. De ello se sigue la posibilidad de vender, gracias a la existencia de potenciales compradores y a la publicidad de un precio al cual ambas partes puedan referirse.

La experiencia indica que el “ranking” en términos de liquidez afecta la posición de la empresa emisora a la vez que la cotización de sus acciones. Es distinta la situación de un papel “manejado” por ciertos operadores que la de otro que se desenvuelve libremente. A veces ocurre que la introducción de una nueva especie es trabajosa al principio pero luego transpone el umbral y se vuelve de fluida negociación. En la década de 1960 se vieron muchos intentos de penetración que prosperaron por un tiempo y luego fenecieron por falta de interés del público o por cansancio de los promotores. A título de referencia histórica, hay que mencionar la presencia en aquella época de un Banco oficial, que manejaba la cartera del disuelto “Instituto Mixto de Inversiones Mobiliarias”; sus perseverantes compras acabaron por absorber la mayor parte de la dotación “flotante” de acciones en plaza.

Será que en el mercado de capitales el movimiento se demuestra andando. El principal atractivo que ofrece el mercado es la liquidez, expresada por la posibilidad de vender un título que de por sí no tiene vencimiento. A su vez, el inversor no se fija un plazo para la colocación de sus fondos, pero ciertamente no apunta a un “lock-up” cuando compra determinada acción. La razón de ser de la apertura del capital es la expectativa de crear un elenco de accionistas que confíen no sólo en los valores de la empresa en marcha sino también en la libertad de cada uno para “deshacer la posición” cuando le convenga. Estas son consideraciones de índole práctica que influyen decisivamente en el proceso de incorporación de empresas a la oferta pública, a la luz de las cuales se torna menos concluyente la referencia al régimen legal de las sociedades anónimas.

V : Tomando el punto de vista del inversor.

Si se admite la figura triangular, conformada por la sociedad anónima, sus accionistas originales y los potenciales inversores del publico que confieren a aquélla el carácter de “sociedad abierta”, es del caso preguntarse también en qué medida influye el marco jurídico sobre la propensión de éstos últimos para participar en la actividad del mercado de capitales.

En una primera aproximación, habría que reconocer que la motivación del inversor del público es el deseo de ganancia mediante la aplicación de fondos que, en principio, no están afectados a otros destinos. Esta condición es importante, pues allí donde se junta algo de plata, las decisiones de compra suelen dirigirse a las necesidades básicas e inmediatas de la familia, la vivienda y su equipamiento, el automóvil, la casita de fin de semana. Transformar el ahorro disponible en una cartera de acciones supone por un lado que no hay alternativas más exigentes y por el otro cierto grado de sofisticación.

La expectativa de un incremento patrimonial también se da en otros contextos, desde la compra de un billete de lotería hasta la de un lote de terreno pagadero en cuotas. Con diversos matices, se maneja la noción de riesgo empresario, el álea de los mercados, la indefinición del plazo durante el cual los fondos estarán inmovilizados. Cabe mencionar también la influencia de costumbres heredadas, tales como las que traían inmigrantes europeos, cuyos descendientes a su vez participaban en el capital de los Bancos de colectividades extranjeras o en empresas de grupos importantes, como fueron en su tiempo el “Grupo Italiano”, el “Grupo Tornquist”, el conglomerado Bunge y Born.

El historial de la Bolsa argentina registra épocas de auge en las que estaba de moda comprar acciones con franco propósito especulativo. Las mismas acciones podían cambiar de manos varias veces en la misma rueda. El ingreso de centenares de empresas se produjo en ese ambiente, con un fulgor pasajero. Pronto se advirtió que los fondos comunes de inversión constituían una modalidad más conducente a la permanencia de los interesados, aunque debía diluir la relación directa entre éstos y los comisionistas de Bolsa.

La experiencia de las décadas de 1950 a 1990 señala la importancia del régimen impositivo en este campo. Hubo al comienzo una suerte de “blanqueo” de fondos mediante la compra-venta de acciones. Luego se introdujo el impuesto a la transferencia de valores mobiliarios como sustituto del gravamen a las ganancias de capital. Se evitó la doble imposición – las utilidades de la sociedad y el dividendo a los accionistas – lo cual es razonable dado que éstos suelen ser modestos, pero las empresas han sido castigadas con el impuesto a los activos y después con su equivalente, el impuesto a la ganancia presunta.

Con mucha reticencia se admitió el revalúo de los bienes de uso, para que las amortizaciones deducibles como gasto guardasen relación con los costos de reposición. Pero con la generalización del balance ajustado por inflación vino la capitalización del “Saldo de Revalúo”, luego denominado “Saldo de Ajuste Integral” y la consiguiente distribución de acciones liberadas, mientras los dividendos en efectivo se volvieron cada vez más raros.

El “empapelamiento” del mercado conspiró contra la constancia de las tenencias de acciones, ya que – en ausencia de rentas en efectivo – sus titulares debieron recurrir a la venta para hacerse de fondos. La presión vendedora impidió que las cotizaciones se mantuviesen en términos reales, al punto que las sociedades emisoras tuvieron que olvidarse del ofrecimiento de nuevas emisiones en tanto sus acciones en circulación se mantenían por debajo del valor par. Hoy estamos peor, pues la AFIP no reconoce el ajuste integral a los efectos impositivos.

La “inflación endémica” perjudicó a la vez la integridad de las empresas y el concepto de la acción ordinaria como resguardo de valor, desalentando al público inversor. Este proceso de deterioro no fue frenado ni por la institucionalización del mercado de capitales mediante la Ley de Oferta Pública en 1968 ni por la modernización del régimen societario con la Ley 19.550 en 1972. En cambio, tuvieron una influencia negativa el control de cambios, el manejo de la deuda pública, la garantía de los depósitos como respaldo de entidades financieras fraudulentas, el dominio de sectores claves de la economía por empresas estatales. El entorno “macro” descolocó a las sociedades anónimas cotizadas en Bolsa mientras el ahorro que pudiera haber fluido hacia el mercado de capitales se escapaba al exterior, “faute de mieux”.

Resulta pues bastante difícil encontrar una correlación significativa entre la propensión o el desgano del público inversor y el régimen legal de las sociedades anónimas argentinas a lo largo del siglo pasado. Desde el Código de Comercio hasta las últimas reglamentaciones de la Comisión Nacional de Valores cabe trazar una evolución de la normativa en esta materia, pero ¿ puede decirse que la actitud del potencial inversor estuvo en algún momento influída por factores de “indefensión” a nivel legal ?

La existencia misma de un mercado hace que el accionista disconforme con la conducta de la sociedad emisora recurra – nó a los tribunales – sino a su Agente de Bolsa. En sentido figurado, “vota con los piés”. A eso le llaman “The Golden Rule”de los mercados bursátiles. El inversor se desvincula de la empresa que lo ha decepcionado, vendiendo su tenencia, así sea con pérdida. La litigiosidad en el campo de las sociedades cotizadas en Bolsa no es comparable a la que se origina en sociedades cerradas, tal como se mencionó en el punto III. Por cierto, éstas son mucho más numerosas, y las fuentes de conflicto más diversas. Pero lo destacable es que hay relativamente pocos antecedentes en los repertorios de jurisprudencia que permitan apreciar el efecto de las normas societarias sobre la protección o desprotección de los intereses del accionista minoritario.

Puede ser que en las sociedades abiertas, como en las cerradas, hayan algunos accionistas más iguales que otros. Tanto es así que la emisión de acciones de voto múltiple ha sido prohibida a partir del momento en que una sociedad ingresa al régimen de oferta pública. También se ha legislado en materia de retribución del Directorio, en vista de la vieja costumbre de asignar en la distribución de utilidades según Estatutos, un porcentaje de las mismas a honorarios del Directorio. En tanto dichos honorarios se pagaban en efectivo mientras los accionistas recibían dividendos en acciones, había fundamento para recelar. El asunto se incorporó a la normativa de la Comisión Nacional de Valores, en base al Art. 261 de la Ley 19.550.

En algunas legislaciones, es obligatoria la información anual sobre las sumas pagadas por la sociedad a personas que son a la vez accionistas (con indicación de sus tenencias) en razón de su desempeño como ejecutivos y como directores. El retiro del “Chairman of the Board” de General Electric, una de las empresas más grandes y consistentes del mundo, ilustra una cuestión que es fácilmente popularizada por los medios. Cabría expresarla así: “ Las empresas de capital abierto funcionan con el dinero del público para el mayor bien de sus ejecutivos”. Es difícil contener esta tendencia, pero se hace lo que se puede con intervención de actores neutrales, como serían los auditores externos respecto de la información al público, y los así llamados “directores independientes” en lo que se refiere a reclutamiento, promoción y remuneración de los ejecutivos principales.

Después de una rápida vuelta al circuito – tal como acabamos de hacer – uno queda con la impresión de que las limitaciones al desarrollo del mercado accionario (no hemos hablado de títulos de deuda, que constituyen otro capítulo) se originan en un sentimiento de mutua desconfianza entre el público y los accionistas mayoritarios, sumado al un sordo temor de de ambos respecto de intervenciones del Gobierno que en cualquier momento afecten la marcha de los negocios. Entre recelos e incertidumbres no se puede avanzar gran cosa. Demasiado bien se ha mantenido el mercado accionario a la luz de los acontecimientos. Celebremos que subsistan empresas cotizantes que valen la pena. Pero no midamos el tenor de la situación por la capitalización bursátil en dólares. Hay otras cosas importantes a tomar en cuenta, como ser los aumentos de capital por suscripción – ahora que el endeudamiento se ha vuelto difícil – y la incorporación a la oferta pública de empresas acreditadas por su desempeño.

Queda abierta la discusión. Gracias por brindarme esta oportunidad.

Academia de Capitales
La Regulación en los Mercados Emergentes

Esto ante todo es una Academia, una distinguidísima Academia, por eso vale la pena salir del quehacer diario para intentar reflexiones que puedan ser válidas en ese ámbito.

Antes de verme atrapado por esa red que es la actividad bursátil, por muchos años he tenido especial inquietud en analizar los fenómenos sociales en el mundo pero más que nada las causas que motivan ese fenómeno. De aquellas lecturas recuerdo a un grande de la historia, que consideraba que las fuerzas que mueven a las civilizaciones no son las armas, sino las ideas, las grandes concepciones ideológicas, religiosas, culturales.

Quizá para muchos sea discutible que sea así pero de todos modos creo que sea importante reflexionar sobre la importancia que tuvieron y tiene ideas.

Me pregunto, porque la Argentina no tiene hoy el Mercado de Capitales que debería, que necesitaría y que podría tener.

Yo daría una respuesta, y es que ningún país con todas las incoherencias como tiene el nuestro lamentablemente tiene Mercado de Capitales. Hay una serie de incoherencias en la política para que pueda desarrollarse un Mercado de Capitales, entre ellas vemos que hay energías que son contrarias a su creación y otras que aparentemente son proclives, pero cuando tienen la oportunidad de ejercer el poder hacen todo lo contrario. Por otro lado no hay un convencimiento político acerca de cómo financiar el crecimiento en la Argentina. La estructura de la economía no es proclive a la formación de un Mercado de Capitales. Las hay también en el ordenamiento jurídico empresarial lo que se ve claramente en empresarios y dirigentes de la Bolsa de Comercio que no tienen ocasión de abrir el capital de las empresas.

Recién ahora con las nuevas carreras y las universidades privadas, se están formando cuadros futuros para empresas que tengan en mente la concepción de la financiación empresaria a través de los Mercados de Capitales. Las inquietudes suelen ser, entre otras, cómo sacar adelante a las empresas que por algún motivo cayeron entre las seiscientas y pico que cayeron en los años `60.

Entonces en todas estas, llamémosle así incoherencias intelectuales, creo que hay un común denominador, y que son las ideas. Por eso yo creo que el debate sobre el Mercado de Capitales es el reflejo de nuestro modo de ser o del querer ser hacia el futuro. La situación no es nueva en la Argentina pero a veces releyendo mis papeles y ordenando libros en mi escritorio, cuando leo las páginas de Alberdi o de Vélez Sarfield o de Mitre o de lo que fuera, veo que esta situación ya la vivió la Argentina y a veces tuvo todo por hacer porque la estructura que existía no servía, pero en ese entonces sí había un ideal y un programa y aún con todas las contradicciones con que uno podía encontrarse, se llevaron a cabo. Y se llevaron a cabo, inmersos en una situación de absoluta carencia, en comparación con nosotros que nos sentamos en una computadora y a través de Internet tenemos la última información de todas partes del mundo. Vélez, por ejemplo, cuando redactaba ese monumento que fue el Código Civil para organizar la vida civil argentina debía esperar seis meses para que le llegara algún libro de Europa y más aún Alberdi no tenía ni para comprar un libro.

Yo, a lo que quiero referirme, como no puedo abarcar todo, es a la parte jurídica que es la que conozco, la regulación, sumamente funcional para el desarrollo del Mercado de Capitales. Y justamente la regulación tiene mucho que ver con el estado en el que se encuentra el Mercado.

Crèanme que tanto las regulaciones como las innovaciones, cambian mucho menos el estado de cosas de lo que los autores creen; especialmente a lo que hace al modo de organización socioeconómica de cualquier comunidad. Es típico del funcionario hacedor, querer hacer cosas, va, mira, trata de imitar, trata de llevar al papel lo que observa pero ante esta actitud podemos encontrarnos ante ese fenómeno que es: la “revolución de la tinta”; como decía Alberdi para recordarlo una vez más, que no quiere decir que cambian los hechos objetivos y esto pasa un poco ahora, si el contexto económico político empresarial no es favorable para desarrollar un Mercado de Capitales, vemos que esa es una de las explicaciones de porque la existencia de una norma que en Estados Unidos o en Francia resulta sumamente efectiva, en la Argentina suele tener efectos contrarios. Sencillamente porque en el contexto que se la quiere aplicar no resulta una solución y debe ser otra.

Justo lo que nos ha pasado últimamente, estamos llenos de normas totalmente exóticas que realmente son trabas. Nunca ha habido tanta normativa para el Mercado de Capitales en este país como lo hay en este momento, leyes, decretos -cuestionados algunos en su constitucionalidad- normas generales, resoluciones, reglamentaciones de todo tipo.

Hay que ir muy atrás, décadas y décadas, por lo menos hasta donde llegue nuestra memoria o conocimiento haciendo un recorrido a través de la documentación y experiencia de otros que nos la han transmitido para encontrar una situación peor de la que se encuentra el mercado en este momento. Si lo medimos por los medidores cuantitativos habituales como ser la cantidad de sociedades que ingresen a la Bolsa de Comercio, veremos que hace años no ingresa una nueva sociedad a cotizar acciones. No hay emisiones nuevas, ni pagos de dividendos, la cantidad de inversores de las cuentas activas se han reducido enormemente, en fin uno podría seguir buscando indicadores.

Hay otras causas, mejor dicho una serie de causas, si miramos a la estructura de los interese; veremos que muchos trabajos que se hicieron sobre Mercado de Capitales en los últimas dos décadas y más también, referido a cómo organizar o cómo cambiar la situación, que si la Bolsa de Comercio, la Bolsa de Valores, que si una sociedad, que si el MAE, que si el extra bursátil que si uno que si dos, todos fracasaron porque no llegaron a lo esencial del tema que es lograr una composición de intereses. Resulta que una composición de intereses es tan estable como duraderos sean esos intereses, se mueve tanto como se cambien los intereses. Una estructura relativamente estable es la Bolsa de Nueva York, porque los intereses coinciden y mantienen esa estructura. Una estructura que cambia continuamente es por ejemplo la de la Bolsa Francesa, porque los intereses han estado cambiando enormemente en el escenario Europeo. Una estructura media es la de los Alemanes, cambia pero no tanto. Una estructura que no cambia nunca es la de la Argentina.

Otra cuestión que se plantea a veces es el de los poderes de la Comisión Nacional de Valores, nunca tuvo tanto poder. Los ha reclamado como si de eso dependiere el desarrollo del mercado, pero no tienen “enforcement” no tiene aplicación, la Comisión Nacional de Valores agota su actividad en cuestiones formales, papeles, pero “enforcement” con tantos poderes que tiene no hay. Vemos entonces que el problema no es de índole normativo, el problema es de mentalidad, de ideas. A veces se plantean ideas fantásticas en teoría y son, permitiéndome la expresión como una “plantación de verdura en medio del desierto”.

La normativa que se ha dictado últimamente para el Mercado de Capitales como el Decreto 677 lamentablemente estuvo empujada por compromisos financieros, por préstamos que se habían obtenido del Banco Mundial y algunas otras instituciones. Para lograr el desembolso de los tramos había que acreditar que se estaban realizando cambios

Se ha dictado un modelo que fue impuesto, porque para que se dieran préstamos del Banco Mundial tendientes a financiar el Mercado de Capitales, uno de los trámites a acreditar era probar que se estaba dictando una normativa y por eso salió el Decreto 677, porque la ley no salía. Esto esta demostrado y hubo que enviar las cartas de compromiso para el Mercado de Capitales en cumplimiento de estas normas. Consecuentemente vemos que no hay un verdadero interés en ver cuales son los problemas del mercado argentino y como podemos resolverlo. Lo que si se analiza es como podemos conseguir dinero de las instituciones internacionales.

Yo no soy un crítico del Mercado de Capitales pero necesitamos uno. Sin mercado local cualquier país y, en este caso, la Argentina está a merced del mercado global. Esto se dió en el año 1997 después del mejor año de la década de los `90 que fue el año 1996, en promedio de la negociación en la Bolsa de Buenos Aires, se dio que la Crisis del Tequila la encontró sin reacción. Allí el hecho de no haber desarrollado el Mercado marca una de las incoherencias a las que me refiero en esta exposición, porque tanto dirigentes políticos como empresariales, van al exterior o se reúnen en el país a pedir que se efectúen inversiones. El problema se presenta en que esas inversiones que hacen las multinacionales son financiadas en el Mercado de Capitales, y a falta de Mercado de Capitales local hay que ir a pedir en el Mercado de capitales global.

Cuando en los medios oficiales se ve la aprobación ante la designación del nuevo presidente de REPSOL, me pregunto: “¿Dónde está la ideología de las personas vendieron una sociedad controlada por el estado español?” El nuevo presidente es puesto a dedo por el gobierno español cuando esa sociedad era argentina, manejada en la Argentina y era por si sola suficiente para desarrollar un gran mercado; no es una incoherencia?, creo que si. Otra de las cosas que quiero remarcar es la postura del “todos contentos” porque la Comisión de Valores de Estados Unidos le va a dar el visto bueno para el canje de la deuda. Vean ustedes el destino triste de la Nación Argentina, las condiciones de salir del estado de miseria en que se encuentra, sin ser este un discurso político.

Siempre se va a necesitar recurrir al mercado internacional, pero con la presencia de un mercado local hay más posibilidades.

Otra cosa que he leído y me hace reflexionar es que los economistas creen que la Argentina volverá pronto a los Mercados Internacionales, cuando lo que quieren decir es “arreglemos para que la Argentina pueda ir a volver a endeudarse en el exterior y para que la próxima generación de argentinos viva en una situación mas paupérrima de la que nos toca vivir a nosotros”. Ojalá Argentina no tenga necesidad de ir a endeudarse a esos mercados. Lo que hay que ver es cuando empezaremos a desarrollar nuestro Mercado. Está claro que el modelo de endeudamiento en el exterior es lo que ha causado la situación en la que vivimos.

Nos es “Jelonche contra el mundo” de ninguna manera, yo aspiro a sumar un punto de vista para preguntar: “¿Qué se puede hacer? ¿Qué puede aportar cada uno? Porque este es el tema en una Academia, por eso hice este planteo, es una reflexión que hago a mi mismo y a partir de mí para ustedes. Debemos empezar a debatir lo que hicimos mal en la década pasada, ver que se puede cambiar. Yo creo que hoy en día hay una superposición de costo, de tareas y de funciones que da lugar a esta carencia de “enforcement”, es decir de aplicación de las normas; es uno de los tantos aspectos a resolver, porque de todos los problemas que se ven en la Argentina lo que se cumple fantásticamente son las formas. Un ejemplo de ello se ve cuando una sociedad no presenta en término un balance ante la Comisión Nacional de Valores -que son los únicos sumarios que terminan en multa o apercibimiento- es por alguna razón de que el directorio dijo que no se haga el balance porque se tiene algún motivo bueno o malo para no hacerlo, se le aconseja que lo haga pero es el costo de la demora.

Si nos ocupamos del caso de desviación del interés social, hay sociedades, controladas por sociedades extranjeras que están llevando una política de inversiones y de distribución de utilidades a servicio de la entidad extranjera; esto si se aplicara a la jurisprudencia internacional diría que los accionistas que no participan en los resultados finales del grupo no tiene porque ser perjudicados con la desviación del interés social de una sociedad controlada en función de la controlante.

Otro caso es el vaciamiento de las sociedades, hay sociedades que están en oferta pública que enajenan los concursos y compran sociedades uruguayas, del Gran Cañón, de Chipre, donde no se puede identificar quienes son. Hay sospecha de que muchas veces son los mismo grupos que vacían una sociedad y llenan la otra en la cual no participan los accionistas porque estas sociedades no cotizan.

Esto es lo que yo quería presentarles con un sentido de reflexión, una especie de rendición de cuentas, después de haber varios años trabajado y estar en actividades desafiantes e interesantes que me permiten ver desde afuera, desde otro punto de vista, y sin compromisos profesionales ni intereses institucionales que defender, la situación que hoy presento, y se trata de mi manera personal de ver las cosas.

Academia de Capitales
Sesiones académicas

La transformación en la Bolsa de Nueva York.

  • Autor:    

Dr. Alberto G. Servente    

  • Fecha de publicación:    

Abril 2006    

  • Contenido:    

Trabajo sobre la Bolsa de NY. (Ver)

 

Los Fondos de Pensiones y el Financiamiento del Sector Real

  • Autor:    

Lic. Norma Riavitz    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Noviembre 2005   

 

La Fiscalidad y el Mercado de Capitales     

  • Autor:

Contador Juan Carlos Peña     

  • Fecha:

Buenos Aires, Agosto 2005

(Ver)

 

Las Opciones sobre Acciones en el Mercado de Capitales Argentino    

  • Autor:

Expone el Dr. Alberto Guido Servente    

  • Fecha:

Buenos Aires, Octubre 2005

(Ver)

 

Aspectos Relevantes del Mercado de Capitales    

  • Autor:

Lic. Luis María Corsiglia    

  • Fecha:

Buenos Aires, Junio de 2005

 

Mercado de Capitales: De la estructuración secundaria a la colocación primaria.
Una aproximación a la captación de fondos de largo plazo

1.
Presentación de la guía temática del Lic. De Estrada utilizada a lo largo de su exposición.

2. Resumen de comentarios que suscitó el análisis.
Lic. Pablo Luis María De Estrada     
Buenos Aires, Abril de 2005

 

La Regulación en los Mercados Emergentes

  • Autor:    

Dr. Edgar Ismael Jelonche    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Noviembre de 2004    
Contenido

 

El Entorno Jurídico del Mercado de Capitales     

  • Autor:

Dr. Jorge R. Hayzus    

  • Fecha:

Buenos Aires, Noviembre de 2004

Contenido

 

Una Visión del Mercado de Capitales

  • Autor:    

Dr. Lanús de la Serna    

  • Fecha de publicación:    

Buenos Aires, Agosto de 2004    
Contenido

Academia de Capitales
Miembros
  1. Richard Frank
Academia de Capitales
Titulares

Dr. Héctor Alegría     
Sr. Héctor Bacqué     
Dr. Julio Juan Bardi     
Dr. Jorge Enrique Berardi     
Sr. José Roberto Cantón     
Lic. Luis María Corsiglia     
Sr. Eugenio de Bary     
Lic. Pablo Luis María de Estrada     
Dr. Jorge Roberto Hayzus     
Dr. Guillermo Harteneck     
Dr. Rodolfo Lanus de la Serna     
Dr Julio Macchi     
Dr. Domingo Jorge Messuti     
Lic. Narciso Muñoz     
Dr. Norberto Carlos Peruzzotti     
Lic. Julio Alberto Piekarz     
Dra. Elvira María Schamann     
Dr. Alberto Guido Servente     
Lic. Jose Siaba Serrate     
Dr. Guido Carlos Mariano Tavelli

 

Académicos Eméritos y Titulares; referencia artículo 5° y artículo 30° cito
en el estatuto de la Asociación Americana de Mercado de Capitales.

Academia de Capitales
Autoridades

  • Consejo Académico:     

Académico Presidente:     

Jorge E. Berardi
    
Académico Vicepresidente:

Guillermo Harteneck     
             
Luis María Corsiglia
Narciso Muñoz
Hugo Medina

      

Academia de Capitales
Diseño Gráfico
  • Objetivo de la Carrera     

Formar Diseñadores Gráficos con un perfil flexible y calificado para abordar las necesidades de comunicación de la sociedad y las empresas en el mundo actual.

Procurar las herramientas necesarias para que los graduados logren desarrollar su propia iniciativa en el trabajo individual, la capacidad de organización y el espíritu de trabajo en equipo, indispensables para la inserción en el mundo laboral.

Proveer una estructura conceptual que permita la adaptación a la evolución de la tecnología informática como herramienta indispensable para el ejercicio profesional.

Generar un equilibrio armónico entre la formación conceptual y la capacitación práctica para el ejercicio profesional.

Favorecer el desarrollo de los conocimientos artísticos, cultura general, informática y tecnologías gráficas.

Establecer una sólida estructura curricular en las áreas de Teoría del Diseño, Tipografía, Comunicación y Técnica adecuados a la profesión de Diseñador Gráfico.

Desarrollar el conocimiento y dominio de la tecnología y equipo que actualmente se utiliza en el medio creativo.

Generar un equilibrio armónico entre la formación conceptual y la capacitación práctica para el ejercicio profesional.

Propiciar actitudes de actualización permanente en los avances de su profesión.

Desarrollar la creatividad mediante el aprendizaje de lenguajes artísticos.

  • Plan de estudios de la Carrera

 

PRIMER CURSO

No.

MATERIA

101

TALLER DE DISEÑO GRAFICO I

102

PLASTICA Y VISION I

103

HISTORIA DEL  ARTE Y DEL DISENO I

104

TIPOGRAFIA I

105

TECNOLOGIA DIGITAL I

106

PRODUCCION GRAFICA

107

FILOSOFIA

108

INGLES TÉCNICO

109

LENGUAJE Y
COMUNICACIÓN VISUAL I

 

 

SEGUNDO CURSO

No.

MATERIA

201

TALLER DE DISEÑO GRAFICO II

202

PLASTICA Y VISION II

203

HISTORIA DEL ARTE Y DEL DISEÑO II

204

TIPOGRAFIA II

205

MORFOLOGIA

206

TECNOLOGIA DIGITAL II

207

INTRODUCCIÓN AL MARKETING

208

TEOLOGIA

209

Metodología
de la investigación en Arte y diseño

 

 

TERCER CURSO

No.

MATERIA

301

TALLER DE DISEÑO GRAFICO III

302

DISENO MULTIMEDIAL I

303

LENGUAJE  Y COMUNICACIÓN VISUAL II

304

DISEÑO DE IDENTIDAD VISUAL I

305

PACKAGING

306

DISEÑO
TRIDIMENSIONAL I (stand)

307

SEMINARIOI

308

DISEÑO Y PRODUCCION EDITORIAL I

309

ETICA

A) CICLO DE LICENCIATURA  EN DISEÑO GRAFICO / 4to CURSO

No.

MATERIA

401

TALLER DE DISEÑO GRAFICO IV

402

INFOGRAFIA

403

DISEÑO
TRIDIMENSIONAL II (señalética)

404

DISEÑO Y PRODUCCION
EDITORIAL II

405

DISEÑO DE IDENTIDAD VISUAL II

406

DISEÑO MULTIMEDIAL II

407

DISEÑO PUBLICITARIO

408

SEMINARIO II

409

SEMINARIO III

  • Título       

Licenciado en Diseño Gráfico      

  • Perfil del Egresado      

El Licenciado en Diseño Gráfico que el presente plan de estudios tiende a formar será un profesional idóneo capacitado con conocimientos para:

1. Lograr el manejo de las herramientas y técnicas de representación y presentación que caractericen a las empresas y entidades, comunicando la identidad del producto junto a las características de la marca, los que forman parte de los significados intrínsecos y del poder de diseño particular, logrando un estilo propio para comunicar.

2. Intervenir en el área de sus conocimientos para analizar, aplicar y conducir las cuestiones fundamentales, los problemas y los métodos de trabajo respecto de las necesidades y requerimientos de la sociedad para comunicar identidad relacionada con lo percibido, lo observado y lo analizado.

3. Integrar los significantes de la forma con los componentes de la imagen de las empresas y organizaciones, analizando los factores psicológicos, sociológicos y de organización que intervienen en el diseño de significantes y significados, como así también de elementos corpóreos y multimediales.

4. Desarrollar todos sus conocimientos en la utilización de herramientas gráficas y tecnológicas para la producción gráfica, respondiendo a su incumbencia profesional.

5. Responder a los requerimientos de sistemas de identidad visual; marcas; isotipos y logotipos para empresas e instituciones; sistemas de señalización urbana y arquitectónica; diseño y diagramación de diarios, revistas y libros; afiches y folletos; avisos para medios gráficos, vía pública y animados; diseños de envases; diseño multimedial; diseño de animación y diseño para la orientación en el espacio.

6. Responder al constante desarrollo y evolución de Internet, sus nuevos espacios virtuales y sus nuevas formas de interacción entre personas.

La formación del Diseñador Gráfico no puede prescindir de la realidad histórica en la que se encuentra inmerso como ser humano. Por ello resulta necesario que sus conocimientos específicos se encuentren adecuadamente insertos en las características del medio en que desarrollará su actividad.

ALCANCES DEL TITULO DE LICENCIADO EN DISEÑO GRÁFICO

- Idear, generar, analizar, proponer, evaluar y diseñar la expresión de la comunicación visual a través de medios visuales en general.

- Dirigir, controlar y supervisar la ejecución de los diseños gráficos mencionados y de los elementos que los componen con manejo idóneo de la tipografía, material y procedimientos de impresión o aplicación apropiados en otros contextos visuales.

- Proyectar, coordinar y dirigir el diseño gráfico a aplicar a productos y consiguientes acciones de difusión y campañas gráficas y visuales.

- Proyectar y coordinar la realización de los correspondientes trabajos en estrecha relación con diseñadores en general, artistas, arquitectos y otros profesionales del área.

- Estudiar, investigar y aplicar nuevas tecnologías apropiadas a este diseño e intervenir o colaborar en toda actividad que se relacione a su profesión.

- Proyectar sistemas de identidad visual para instituciones, industrias, empresas y/o productos.

- Proyectar, supervisar y controlar sistemas de signos y señalización visual, urbana, interna y/o externa.

- Diseñar y desarrollar estrategias de comunicación visual destinadas a la información sobre actividades de instituciones y/o empresas.

- Colaborar en equipos interdisciplinarios, diseñar y desarrollar estrategias de comunicación visual destinadas a la comunicación de bienes y servicios.

- Investigar e intervenir en la elaboración de diagnósticos, asesoramiento, desarrollo y consultoría en organismos o entidades de nivel internacional, nacional, provincial, municipal o privadas en lo referente en todas aquellas actividades que requieran optimizar la calidad de la comunicación visual.

- Participar como productor y realizador multimedial, utilizando los sistemas avanzados de computación.

- Realizar arbitrajes, pericias y tasaciones con relación a las temáticas relacionadas con su especificidad en organismos oficiales o privados, en el país o en el extranjero.

- Realizar y coordinar trabajos de investigación sobre los distintos aspectos del diseño con la intención de generar conocimiento nuevo - Asesorar para la confección de material didáctico en sus aspectos gráficos y comunicacionales para toda forma y nivel de enseñanza.

- Participar como Director de arte en medios audiovisuales de comunicación, televisión y cinematografía en sus aspectos gráficos.

 

  • Donde se cursa

FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
Marcelo T. de Alvear 1335
(C1058AAU) - Capital Federal
TE: 4811-1279
Mail: uds-dgra@salvador.edu.ar

  • Horario de Clases

lunes a viernes
Turno mañana de 8 a 12 hs
Turno tarde de 14 a 18 hs
Turno noche de 18 a 22 hs

  • Ingreso

LUGAR DE CURSADA

FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Marcelo T. de Alvear 1335
(C1058AAU) - Capital Federal
TE: 4811-1279
Mail: uds-dgra@salvador.edu.ar

Horario de clases:
lunes a viernes
Turno mañana de 8 a 12 hs
Turno tarde de 14 a 18 hs
Turno noche de 18 a 22 hs

Escuela de Arte y Arquitectura
Arte y Diseño Digital

Crear y producir proyectos multimediales

Manejar programas y lenguajes de programación específicos

Participar en proyectos de investigación vinculados a las artes multimediales

Capacitar para la producción de nuevos tipos de obras concebidas a partir de instrumentos recientes basadas en las potencialidades de la informática y que comprenden el uso de textos gráficos, imágenes, sonido, música y animación, resignificados por características propias

  • Plan de estudios de la Carrera

 

PRIMER CURSO

No.

MATERIA

101

TALLER DE ARTE Y DISEÑO DIGITAL I

102

PLASTICA Y VISION I

103

HISTORIA DEL ARTE Y EL DISENO I

104

TIPOGRAFIA I

105

TECNOLOGIA DIGITAL I

106

AUDIOVISION I

107

FILOSOFIA

108

INGLES TÉCNICO

109

LENGUAJE Y COMUNICACION VISUAL I

 

 

SEGUNDO CURSO

No.

MATERIA

201

TALLER DE ARTE Y DISEÑO DIGITAL II

202

PLASTICA Y VISION II

203

HISTORIA DEL ARTE Y DEL DISEÑO II

204

AUDIOVISION II

205

TECNOLOGIA DIGITAL II

206

Introducción al Marketing

207

TEOLOGIA

208

IMAGEN Y COMPOSICION DIGITAL I

209

Metodología de la investigación en Arte y diseño

TERCER CURSO

No.

MATERIA

301

TALLER DE ARTE Y DISEÑO DIGITAL III

302

TECNOLOGIA DIGITAL III

303

DISEÑO 3D I

304

ANIMACION Y EDICION
MULTIMEDIA I(MOTION GRAPHICS)

305

SEMINARIO I

306

DISEÑO Y DESARROLLO
DE VIDEOJUEGOS I

307

ARTE INTERACTIVO I

308

IMAGEN Y COMPOSICION DIGITAL II

309

ETICA

 

 

A) CICLO DE LICENCIATURA EN DISEÑO GRAFICO / 4to CURSO

No.

MATERIA

401

TALLER DE ARTE Y DISEÑO DIGITAL IV

402

DISEÑO 3D II

403

TECNOLOGIA DIGITAL IV

404

DISEÑO Y DESARROLLO
DE VIDEOJUEGOS II

405

SEMINARIO II

406

SEMINARIO III

407

SEMINARIO IV

408

ARTE INTERACTIVO II

409

ANIMACION Y EDICION
MULTIMEDIA II (MOTION GRAPHICS)

  • Título       

Licenciado en Arte y Diseño Digital      

  • Perfil del Egresado      

El Licenciado en Arte y Diseño Digital que el presente plan de estudios tiende a formar será un profesional idóneo capacitado con conocimientos para:
• La creación artística multimedial
• Analizar, experimentar y obtener un manejo eficaz de las tecnologías involucradas en la producción de obras digitales.
• Tener sólidos conocimientos del lenguaje audiovisual respondiendo a la últimas tendencias y vanguardias de la comunicación visual
• Trabajar en productoras de cine y TV, empresas desarrolladoras de sitios web y videojuegos
• La formación para la investigación en los campos de conocimiento involucrados en las artes multimediales
• Manejar programación para su aplicación en internet, las redes informáticas y artes escénicas.
• Simular entornos virtuales, videojuegos, ilustración digital, multimedia escénica e instalaciones.
• Diseño 3D (rendering), arte electrónico (Motion graphics), edición para TV, edición de video.

  • Alcances del Título

Diseño y modelado de animación 3D
Diseño y desarrollo web y multimedia
Diseño de videojuego
Retoque fotográfico
Producciones audiovisuales
Dibujo y animación
Operación de Motion Graphics
Efectos visuales

  • Dónde se cursa

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS
Marcelo T. de Alvear 1335
(C1058AAU) - Capital Federal
TE: 4811-1279
Mail: uds-dgra@salvador.edu.ar

  • Horario de clases

lunes a viernes
Turno mañana de 8 a 12 hs
Turno tarde de 14 a 18 hs
Turno noche de 18 a 22 hs

Escuela de Arte y Arquitectura

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